L’abandon de la «forward guidance» pourrait mieux préparer l’économie aux chocs de demain

La «forward guidance» («guidage prospectif» ou «indications prospectives») est utilisée par les banques centrales pour informer les marchés financiers et le public des orientations futures de la politique monétaire. Grâce à cet outil, les banques centrales espèrent obtenir de meilleurs résultats économiques en augmentant la certitude et la stabilité des anticipations par les participants au marché. Si cette théorie est séduisante sur le papier, elle peut s’avérer contre-productive pour plusieurs raisons.

Indépendance = information partielle

Tout d’abord, cette communication serait efficace si les banques centrales en savaient plus que les acteurs du marché. Non seulement rien ne prouve que ce soit toujours le cas, mais en plus, dans certaines situations, les banques centrales doivent agir comme si elles en savaient moins que les acteurs du marché. Comme le président Ben Bernanke l’avait souligné en 2002, les perspectives d’inflation sont déterminées conjointement par les politiques monétaire et budgétaire.

La conclusion logique est que la politique monétaire future devrait dépendre de la politique budgétaire. Toutefois, étant donné que les banques centrales doivent respecter les processus politiques et rester indépendantes, elles doivent souvent s’abstenir d’anticiper les changements potentiels de la politique budgétaire. Par exemple, la Fed a conçu son régime de ciblage d’inflation (Flexible Average Inflation Targeting, FAIT) en août 2020 sans aucune référence à la politique budgétaire. Malheureusement pour elle, il y a eu un changement significatif de la politique fiscale lors de la mise en œuvre de la stratégie FAIT, ce qui a rendu le modèle non seulement obsolète, mais aussi largement inadéquat.

«Chuchotement amplifié»

Deuxièmement, certains affirment que, même si les banques centrales n’en savent pas plus que les acteurs du marché, il est utile qu’elles expliquent leur «fonction de réaction». Cependant, la stratégie des banques centrales est déjà déterminée par leur mandat. Tenter de fournir davantage d’informations risque d’être contre-productif au cours d’un cycle. Les acteurs du marché déduiront invariablement plus de certitude des prévisions économiques que les banques centrales ne peuvent raisonnablement en fournir (voir le premier argument). Comme l’a expliqué l’économiste Jeremy Stein, «plus une banque centrale chuchote, plus le chuchotement est amplifié». En fait, on pourrait affirmer que le «rythme mesuré» de hausse des taux directeurs d’Alan Greenspan a été un facteur important de l’accumulation d’un effet de levier excessif avant la crise financière de 2008. De même, il est probable que la stratégie FAIT ait contribué à une prise de risque excessive dans la période d’après-Covid.

En résumé, la «forward guidance» est aux banques centrales ce que le «carry trade» est aux investisseurs : la plupart du temps, elle apporte de petits avantages. Toutefois, ces petits avantages seront plus que compensés par des pertes significatives au cours d’un cycle.

La «forward guidance» peut être utile lorsqu’il existe de sérieux risques «d’équilibres multiples». Dans ce cas, des «indications prospectives» solides peuvent aider les banques centrales à éloigner l’économie du mauvais équilibre, par exemple d’une dynamique de déflation auto-réalisatrice. Mais ces situations sont l’exception plutôt que la règle. Si les banques centrales s’éloignent de la «forward guidance» comme depuis mi-2022, les inefficacités perçues générées par une plus grande incertitude aujourd’hui devrait se traduire par une économie et un système financier mieux équipés pour faire face aux chocs inattendus de demain.

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