Un second semestre difficile à anticiper

Actions européennes

Déceptions sans catastrophisme

Ce qui était attendu. A la fin de l’année dernière, les allocataires se sont tournés en bloc vers les actions européennes, estimant qu’il y avait peu à attendre des actions américaines, vu leur très bonne valorisation, et encore moins des emprunts d’Etat. La reprise économique de la zone euro, bien que faible, semblait se confirmer. Après un an de revalorisation des actions grâce à une baisse du sentiment de risque systémique, les investisseurs attendaient une progression des indices grâce à la croissance des bénéfices. Les indices d’actions étaient alors attendus en hausse d’une dizaine de pourcents pour 2014, à la mesure de ce qui était anticipé sur les résultats des entreprises.

Ce qui s’est passé au premier semestre. La sortie de la récession en zone euro a bien été confirmée. Cependant, les investisseurs ont dû faire face à plusieurs déconvenues: l’ombre géopolitique en Ukraine a d’abord refroidi les marchés, puis les prévisions de bénéfices ont, comme l’année passée, été revus à la baisse au fil des mois. Sans compter que si le risque systémique de la zone euro s’est éloigné, les valeurs bancaires ont connu un semestre mouvementé, BNP Paribas et son amende record infligée par les Etats-Unis en tête.

Ce qu’il faut maintenant attendre de la classe d’actifs. Finalement, au mois de juillet, les indices européens ont affiché une timide croissance traduisant à la fois les espoirs sur la zone et les doutes qui subsistent. Les résultats des entreprises, semestriels et surtout pour la seconde partie de l’année, seront déterminants pour les marchés. Autre point à surveiller: le bilan de la revue des actifs des banques et des stress tests à l’automne. Aujourd’hui, les investisseurs restent sur la zone mais davantage pour des raisons de valorisation que pour un réel potentiel d’accélération de l’économie. En attendant de possibles nouvelles mesures de la Banque centrale européenne.

Actions américaines

Un marché robuste malgré tout

Ce qui était attendu. Fin 2013, les Etats-Unis ont conforté l’idée qu’ils étaient bien entrés à nouveau dans un cycle de croissance de l’économie et le consensus attendait une année 2014 en nette accélération par rapport à la précédente. Les actions, de leur côté, affichaient déjà des valorisations élevées et même si leurs résultats n’ont pas déçu en 2013, les marchés ont considéré que les possibles bonnes nouvelles de 2014 étaient déjà intégrées dans les cours. Des interrogations subsistaient aussi sur les conséquences pour les actifs risqués de la fin des mesures exceptionnelles de politique monétaire, voire de la remontée progressive des taux.

Ce qui s’est passé au premier semestre. Au début de l’année, les marchés américains ont affiché une performance quasiment similaire aux indices européens malgré la propension des gérants à recommander d’investir sur le Vieux continent. Et cette similarité dans les performances perdurera pendant le premier semestre –même si très momentanément un écart de plusieurs pourcents a pu être observé entre le S&P 500, par exemple, et l’EuroStoxx. Pourtant, si les entreprises américaines n’ont pas déçu, la croissance a, pour sa part, connu un sérieux coup de frein au premier trimestre. Cette dernière, attendue à +1%, a d’abord été corrigée à -1% pour atteindre -2,9% selon les chiffres définitifs.

Ce qu’il faut maintenant attendre de la classe d’actifs. Les actions américaines restent toujours très bien valorisées, avec des entreprises aux niveaux de marges élevés. Dans la seconde partie de l’année, non seulement les prévisions de bénéfices devront se maintenir, mais il faudra aussi que les chiffres de croissance du second semestre viennent consolider le sentiment du consensus qui estime que le trou d’air des trois premiers mois n’est que passager.

Taux

Des allocataires pris à contre-pied

Ce qui était attendu. A la fin de l’année dernière, les marchés étaient unanimes: rien à attendre sur les emprunts d’Etat les plus sûrs. Les Etats-Unis avaient annoncé en 2013 la fin de la politique monétaire non conventionnelle de la Réserve fédérale et des perspectives encourageantes sur la croissance mondiale laissaient prévoir une poursuite de la hausse des taux longs, déjà engagée au second semestre 2013. En Europe, les allocataires ne voyaient aucun potentiel sur les pays les mieux notés, contrairement aux périphériques dont la normalisation était attendue. Le haut rendement était encore joué par les gérants, considérant que la classe d’actifs recelait encore quelques opportunités.

Ce qui s’est passé au premier semestre. Contre toute attente, dans les premiers mois de l’année, les taux américains et européens sont repartis à la baisse. Même à des niveaux extrêmement bas, les signes d’une croissance mondiale moins vigoureuse qu’attendu et l’émergence de tensions géopolitiques ont rendu à ces actifs leur statut de valeur refuge. Moins de surprise, en revanche, pour les périphériques européens qui ont comme prévu continué de se normaliser. Bonne tenue également du haut rendement qui a continué de bien performer au premier semestre.

Ce qu’il faut maintenant attendre de la classe d’actifs. Aujourd’hui, les emprunts d’Etat ont atteint des planchers qu’il va être difficile de franchir à la baisse. La hausse des taux semble inéluctable aux Etats-Unis et, en Europe, si les mesures prises par la BCE maintiennent les taux à un niveau très bas, la volatilité pourrait revenir sur les emprunts périphériques. Le haut rendement reste quant à lui parfois encore conseillé par les allocataires, mais la classe d’actifs est, de l’avis de certains, survalorisée, aussi bien aux Etats-Unis qu’en Europe.

Actions émergentes

Une sortie possible du purgatoire

Ce qui était attendu. Dans la continuité de la forte sous-performance des actions émergentes par rapport aux marchés développés en 2013, rares étaient les allocataires qui conseillaient d’investir sur les zones émergentes au début de l’année. Ralentissement de la croissance dans certains pays, élections à risque au premier semestre, rapatriements massifs des liquidités des pays développés depuis le printemps 2013, autant de facteurs qui faisaient dire que les émergents présentaient davantage de risques que d’opportunités.

Ce qui s’est passé au premier semestre. Le début de l’année a donné raison aux plus méfiants. Les chiffres de croissance, notamment en Chine, n’ont pas créé de bonne surprise et les actions émergentes ont présenté une performance négative par rapport au 1er janvier pendant une bonne partie du semestre. Mais, à partir de la fin du mois de mars, la tendance s’est inversée. Les incertitudes ont été levées sur de nombreuses élections –même s’il reste encore des doutes sur l’élection présidentielle du Brésil en octobre prochain– et la baisse de la croissance dans certains pays semble aujourd’hui endiguée.

Ce qu’il faut maintenant attendre de la classe d’actifs. Aucune certitude, mais les émergents sont maintenant bien davantage surveillés par les allocataires qui s’en étaient écartés. La croissance de ces pays, même inférieure à ce qu’elle fut un temps, reste supérieure à celle des autres pays du monde (plus de 7% de croissance attendue pour la Chine en 2014, par exemple) et les valorisations militent clairement pour un retour sur cette zone. Sans perdre néanmoins de vue que certains pays, comme la Russie, voire le Brésil, présentent encore des risques.