La BCE va pouvoir défendre sa stratégie monétaire

Christine Lagarde, la présidente de la Banque centrale européenne (BCE), avait été claire, lors de la réunion de politique monétaire de septembre, sur le fait que les annonces sur l’avenir du programme d’achats d’urgence (PEPP) auraient lieu le 16 décembre. Cela limitait en théorie l’intérêt de la réunion du 28 octobre. Mais entretemps, le président peu accommodant de la Bundesbank, Jens Weidmann, a annoncé sa démission prochaine, et les prix de l’énergie ont accentué le pic d’inflation, amenant les swaps 5 ans dans 5 ans en zone euro au-dessus de 2% pour la première fois depuis août 2014. Les marchés de futures, qui n’anticipaient alors pas de hausse des taux avant mi-2023, indiquent désormais la probabilité d’une première hausse dès septembre 2022…

Remise en cause ?

«C’est en totale contradiction avec les nouvelles orientations de politique monétaire de la BCE, dont les conditions ne seront pas encore remplies à ce stade», note Gergely Majoros, membre du comité d’investissement de Carmignac. Le 23 juillet, le Conseil des gouverneurs avait traduit la nouvelle stratégie monétaire en une nouvelle indication prospective (forward guidance) qui, selon les explications de Christine Lagarde, implique trois conditions sur l’horizon de projection à trois ans (années N, N+1, N+2) pour relever les taux : lorsque les prévisions des économistes de la BCE seront de 2% au point médian de la période (en N+1), que cette situation sera durable (en N+2), et que les progrès effectivement réalisés sur l’inflation sous-jacente seront déjà proches de niveaux compatibles avec l’objectif (en N).

Sur le moment, cette annonce avait été commentée comme étant accommodante (dovish) en ce sens qu’elle imposait des taux bas pour longtemps, trop de l’avis de Jens Weidmann qui avait voté contre. «Même si l’inflation progressait encore début 2022 malgré l’effacement de plusieurs effets de base (TVA allemande, prix du pétrole négatifs, etc.), l’objectif de 2% durable ne peut être envisagé avant 2024, et donc la hausse des taux avant 2023, estime Philippe Gudin, économiste senior chez Barclays. Jeudi, la BCE pourrait cependant utiliser les anticipations actuelles d’une inflation plus durable pour expliquer que sa stratégie en est d’autant plus crédible», poursuit-il en attirant l’attention sur l’idée des sociaux-démocrates de relever le Smic de 9 à 12 euros dès 2022 en Allemagne, «ce qui pourrait provoquer un petit choc sur les salaires».

La flambée de l’inflation globale sera clairement considérée comme un argument pour les faucons en vue de réduire les achats d’actifs mensuels, de préférence dès décembre. Mais «les colombes pourraient faire valoir que la hausse des prix de l’énergie nuira à la consommation privée et retardera ainsi la reprise de la zone euro, mettant en garde contre tout retrait prématuré des soutiens monétaires», rappelle Carsten Brzeski, responsable de l’analyse macro chez ING.

«La BCE ne pourra pas faire d’annonce sans ses projections économiques de décembre, mais nous attendrons des précisions concernant le caractère ‘temporaire’ de l’inflation au moment où, comme aux Etats-Unis, ce thème constitue un sujet de préoccupations, y compris au niveau politique, ajoutent Mabrouk Chetouane et Romain Aumond, économistes chez BFT IM. Christine Lagarde sera encore guettée sur sa communication, mais n’aura pas à craindre une hausse des taux dans les jours qui suivent puisque celle-ci sera de toute manière guidée par l’annonce du ‘tapering’ de la Fed le 3 novembre.»

Fin des programmes d’achats puis relèvement des taux, «les investisseurs obligataires semblent douter de la chronologie prévue. La prochaine réunion pourrait donc être importante : la BCE devrait non seulement y réitérer ses orientations de politique monétaire, mais aussi détailler davantage les perspectives d’achats avant la réunion critique de décembre», poursuit Gergely Majoros. Beaucoup d’analystes envisagent l’ajout d’un programme «post-pandémie» temporaire, restreint et flexible pour assurer la transition avec le programme d’achats régulier (APP) après la fin du PEPP. «Par exemple une enveloppe de 400 à 500 milliards qu’elle ne serait pas obligée de dépenser», évoque Philippe Gudin. «On pourrait aussi imaginer un programme de crise permanent, à activer en cas de besoin, juste pour rassurer les marchés tout en annonçant la fin du PEPP», lance Eric Dor, directeur des études à l’Ieseg. «Nous avons peu d’inquiétudes sur le maintien du soutien de la politique de la BCE à l’économie : son chef économiste, Philip Lane, avait déclaré fin août que le montant des achats d’actifs une fois le PEPP terminé ne peut pas être déterminé indépendamment des besoins de financement des gouvernements, l’objectif premier des achats étant de maintenir des conditions de financement favorables», conclut Valentine Ainouz, responsable de la recherche pays développés chez Amundi.