Indépendance des banques centrales : les clichés ont la vie dure

Le 11 janvier dernier, Jerome Powell affirmait faire l’objet d’une enquête criminelle initiée par l’administration Trump. L’actuel président du Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale américaine (Fed) dénonçait des accusations qui sont, d’après lui, « des prétextes politiques visant à influencer les décisions de politique monétaire de la Fed ». Dès le lendemain, treize anciens dirigeants de la Fed, dont les ex-présidents Alan Greenspan, Ben Bernanke et Janet Yellen, publiaient un communiqué en soutien à Jerome Powell. Cette procédure judiciaire le ciblant reflète, d’après le communiqué, « la manière dont la politique monétaire est menée dans les pays émergents ayant des institutions faibles », avec des conséquences négatives pour l’inflation. Cette affirmation laisse donc penser qu’il y aurait, d’un côté, des banques centrales indépendantes dans les économies matures et, de l’autre, des banques centrales qui ne le sont pas dans le monde émergent.

Mais la réalité est plus nuancée. Plusieurs indices mesurant ce degré d’indépendance des banques centrales existent. Celui construit par Romelli résulte de l’analyse des législations concernant ces dernières dans 155 pays depuis 1923. Il prend notamment en compte le statut du directeur général et du conseil d’administration de la banque centrale, la formulation des politiques (y compris la politique de change et celle de surveillance du secteur bancaire), les objectifs statutaires, les règles de prêt et l’indépendance financière de l’institution (autonomie financière, budgétaire et audit).

Cette analyse confirme que les Etats-Unis ont été un précurseur : la Fed avait dans les années 1980 le degré d’indépendance le plus élevé parmi les banques centrales des économies matures. Mais depuis cette période, elle s’est fait rattraper et même dépasser par de nombreuses banques centrales. C’est par exemple le cas de la Banque centrale européenne et de la banque centrale suisse. Mais c’est aussi le cas de beaucoup d’autorités monétaires de pays émergents : les banques centrales de Pologne, de Corée du Sud, du Brésil, de Colombie, du Chili, d’Indonésie ou encore du Mexique (parmi d’autres) ont désormais un degré d’indépendance plus élevé que la Fed d’après cet indice.

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Nouvelle donne

Comment expliquer cette nouvelle donne ? Dans beaucoup de pays émergents, la conduite de la politique monétaire s’est progressivement perfectionnée. Tout d’abord, depuis le début des années 2000, des règles de ciblage de l’inflation ont beaucoup plus fréquemment été instaurées, permettant de mieux ancrer les anticipations d’inflation. La mise en place de cadres plus rigoureux pour communiquer les décisions de politique monétaire et les raisons qui les justifient (conférences de presse régulières, déclarations de politique générale et rapports sur la politique monétaire) témoigne aussi de cette montée en compétence. Ces changements de stratégies et d’objectifs sont donc allés de pair avec une plus grande indépendance des banques centrales au cours des dernières décennies, comme en témoigne l’amélioration de l’indice de Romelli, dont la valeur médiane dans un échantillon de pays émergents a augmenté de près de 40% entre 1960 et 2023.

Cependant, cette indépendance n’est pas totale. Une étude du FMI, qui analyse les motivations à l’origine des changements de gouverneurs, montre que ceux motivés par des considérations politiques restent nettement plus fréquents dans les pays émergents (environ 50% des cas, même si leur nombre est en recul) que dans les économies avancées (seulement 8%). Or, l’ancrage des anticipations d’inflation est plus fragile dans les pays pour lesquels les changements de gouverneurs liés à des considérations politiques sont fréquents. Les anticipations dépassent même l’objectif de plus de 2% lorsqu’ils constituent la norme. À l’inverse, lorsque l’autorité monétaire n’est pas soumise à ce type de transitions, les anticipations d’inflation demeurent proches de la cible fixée.

Au-delà de ces considérations juridiques, qu’en est-il réellement de l’indépendance effective de la Fed ? Depuis le changement de 1977 apporté à la loi sur la Réserve fédérale, la Fed fonctionne selon un « double mandat » : elle poursuit les objectifs du plein emploi et de la stabilité des prix. Les estimations d’une règle de Taylor[1] peuvent donc être utilisées comme indice du degré d’indépendance « de facto » de la Fed, en supposant que les écarts négatifs par rapport au taux d’intérêt basé sur la règle indiquent des phases d’indépendance relativement faible. Or, depuis le milieu des années 1980, deux phases peuvent être distinguées. D’abord, jusqu’au début des années 2000, le niveau des taux observés correspond à peu près à celui estimé, illustrant un degré d’indépendance « de fait » élevé de la Fed. Mais depuis plus de vingt ans, il s’avère que cette indépendance est donc désormais moins forte, les taux directeurs de la Fed ayant été quasi-continuellement moins élevés qu’attendu.

Si les inquiétudes actuelles quant à l’éventuelle perte d’indépendance à venir de la Fed sont légitimes, il convient donc de ne pas oublier que celle-ci ne semblait déjà pas être totale auparavant.

[1] Règle de politique monétaire selon laquelle la banque centrale doit fixer ses taux d’intérêt en fonction de l'écart entre l’inflation désirée et l’inflation effective et de celui entre le niveau du PIB et son niveau potentiel.