Terra Incognita

Depuis la crise financière de 2008, les banques centrales sont à la manœuvre avec des injections massives de liquidités, des rachats d’actifs de toutes sortes, des plans de sauvetage d’Etats, de banques, dont le seul et unique objectif est d’éviter au système économique dans son ensemble de se gripper. Huit ans de baisse continuelle des taux d’intérêt plus tard, les recettes sont toujours les mêmes, bien que leurs effets marginaux semblent de plus en plus faibles et que leurs effets collatéraux soulèvent de plus en plus de questions et de critiques. On assiste avec des yeux ébahis à la transformation du marché obligataire, originellement censé être un marché «libre» piloté par des agents économiques indépendants, vers un marché «manipulé» servant des intérêts autres que celui de l’offre et de la demande. Ce nouveau paradigme n’est pas sans conséquences pour les investisseurs.

Le scénario du pire a été évité, mais la situation actuelle est catastrophique pour de nombreux acteurs, parmi lesquels les épargnants qui ne savent plus que faire de leur épargne, trop souvent rongée par des taux d’intérêt zéro ou négatif. Mais aussi les fonds de pension dont les engagements à verser des rentes augmentent, suivant les grandes tendances démographiques, sans les ressources à mettre en face, les compagnies d’assurances ayant servi des taux garantis à leur clients et les banques dont le principe fondamental de transformation est remis en question par ces taux négatifs et une courbe plate. Ajoutez à cela une croissance molle et des titres surévalués sur leur croissance de gains réels et vous comprendrez mieux les valorisations du secteur bancaire en Europe. 50% de la dette souveraine en Europe offrent un taux négatif et 72% des obligations d’entreprises européennes sont inférieures à 1%.

Et si, au niveau mondial, cet état de fait devait se prolonger beaucoup plus longtemps que prévu avant de se «normaliser»? Car si l’économie ne s’emballe plus mais reste sur un rythme de croissance molle, ni la pression sur les salaires, ni celle des matières premières ne viendront alimenter une inflation qui restera au stade de risque théorique, ne se réalisant jamais. Les épargnants, les fonds de pension et bien d’autres investisseurs ne peuvent cependant faire une impasse totale sur les produits de taux. Tout le monde ne peut pas investir 100% de son portefeuille en actions ou en immobilier. Il en va de même pour les investissements d’infrastructure, dont les risques politiques d’ailleurs sont trop souvent sous-estimés. Certaines niches liquides du marché obligataire offrent encore des opportunités qu’il faut savoir saisir.

Le marché du crédit, en particulier celui du high yield, offre encore du «carry» et même si les taux de défaut ont légèrement augmenté, ils restent néanmoins à des niveaux faibles et rendent la prime de risque attractive. A ceux qui pourraient s’inquiéter du fait que ce marché soit «cher» en ce moment, il serait aisé de répondre que c’est toute la sphère obligataire dans son ensemble qui est chère et que cette situation peut durer beaucoup plus longtemps que prévu. Certains secteurs du high yield peuvent être affectés par des phénomènes externes et violents comme celui de l’énergie fin 2015 avec la correction du prix du pétrole, c’est pourquoi une sélection active des titres et des secteurs peut permettre d’éviter les plus gros écueils qui ne manqueront pas d’apparaître.

La dette émergente, de manière sélective, peut aussi représenter une solution à la baisse des rendements car tant que le dollar ne rentre pas dans une phase de hausse incontrôlée, les économies émergentes ne seront pas menacées de déraillement.

La duration reste également une source de performance qu’il ne faut pas négliger et même si les taux sont bas, ils peuvent aller encore plus bas. Un jour viendra où il faudra savoir gérer activement la duration comme le lait sur le feu.

Toutes ces incertitudes qui pèsent sur le marché obligataire et qui obligent les spécialistes à naviguer en «Terra Incognita» militent pour investir de manière flexible, opportuniste et globale, encourageant à aller chercher ces différents moteurs de performance là où ils se trouvent: high yield aux Etats-Unis, duration en Europe, remontée éventuelle des taux (un jour peut-être), protection de son portefeuille en cas de période de stress, couverture des risques de devises, bref une approche active et dynamique bien éloignée de la chasse aux coupons de Grand-Papa. L’augmentation croissante de l’offre en fonds obligataires flexibles et de leurs encours démontre que de plus en plus d’investisseurs sont sensibles à cette nouvelle approche qui, faute de mieux, dans l’environnement actuel, leur permet de garder un pied dans le monde obligataire avec un supplément de sérénité. Cette tendance n’en est qu’à ses débuts et la complexité de l’environnement actuel ne va pas aller en s’amenuisant, bien au contraire.