L’or redevient valeur refuge avec la montée de l’incertitude

Pas un jour désormais sans que les tensions en Ukraine ne rythment l’actualité. Dimanche, les présidents russe et français, Vladimir Poutine et Emmanuel Macron, sont convenus lors d’un échange téléphonique de rechercher des solutions diplomatiques en vue d’une désescalade dans le Donbass. Dans ce contexte d’incertitude, les marchés d’actions ont regagné en volatilité, autour de 30 points, et les marchés obligataires aussi, avec un pic à 102 points le 14 février.

Pour les investisseurs, la dette d’Etat constituerait le meilleur refuge en temps normal, mais elle n’a pas autant de vertus en période de resserrement monétaire. Et ce, même si l’US Treasury 10 ans a baissé de 2% à 1,93% entre jeudi et vendredi et si les rendements affichés restent meilleurs qu’en décembre.

Du coup, l’or a retrouvé son rôle de valeur refuge depuis trois semaines, et dépassé les 1.900 dollars l’once, avant de reperdre un peu vendredi. Bien sûr, le métal jaune, qui atteint ses niveaux de février 2021 et avril 2020, aura moins d’atouts lorsque les banques centrales auront terminé leur cycle de remontée des taux. En attendant, il présente un certain intérêt face aux tensions géopolitiques comme à la montée de l’inflation. Au point que certains analystes ont relevé leurs prévisions à court terme : jusqu’à 1.950 dollars l’once chez Citi, qui voit cependant les cours redescendre autour de 1.750 dollars à douze mois.

«Selon nos modèles, l’or intègre déjà une ‘prime d’invasion’ [de l’Ukraine] d’environ 15% et nous conduit à réduire l’allocation», note d’ailleurs la recherche de Credit Suisse. Le fait que les analystes ne croient pas à une hausse durable du métal jaune montre la difficulté de valoriser à la fois les risques géopolitiques et ceux autour de l’inflation.

Conflit sans intérêt économique

Outre la recherche de valeurs refuges, l’or, comme le platine (jusqu’à 1.099 dollars l’once) et surtout le palladium (jusqu’à 2.388 dollars l’once) ont vu leurs cours grimper aussi parce que la Russie est un très important exportateur de ces matières premières clés dont un conflit pourrait couper l’approvisionnement.

«Tout dépend du scénario privilégié, rappelle Frédéric Rollin, conseiller en investissement de Pictet AM. Les demandes de Moscou sont depuis le début inacceptables pour l’Otan, et une invasion complète de l’Ukraine impliquant d’importantes sanctions occidentales serait trop coûteuse militairement et économiquement. Malgré l’incertitude, nous pensons plus probable de voir la Russie officialiser sa présence dans la région du Donbass, avec des réactions plus fortes qu’en 2014 mais encore limitées de l’Alliance.» Celle-ci n’irait pas jusqu’à couper le pays de Vladimir Poutine des levées de capitaux et systèmes de paiements et changes internationaux (Swift) ou des importations technologiques dont il a besoin.

Dans ce cas, la crise ukrainienne n’aurait pas autant d’impact sur l’approvisionnement en gaz européen (la Russie en fournit 41%) et en pétrole mondial (10%), autres matières premières clés dont les prix bougeaient peu vendredi. «C’est important, car une nouvelle hausse du pétrole pourrait avoir un effet récessif au moment où la Fed remonte ses taux. Ce n’est donc pas notre hypothèse centrale», ajoute Frédéric Rollin. Avec ou sans conflit, «le scénario d’une récession américaine serait favorable à l’or (…). Notre modèle suggère qu’il pourrait alors dépasser 2.000 dollars. Mais nous n’envisageons pas cela pour l’année prochaine, et notre modèle suggère une juste valeur plutôt au-dessous de 1.500 dollars», écrit aussi Paul Jackson, directeur de recherche pour l’allocation chez Invesco.

Certains, comme Pictet AM, choisissent d’être raisonnablement optimistes et de se repositionner sur les actions. «Nous avons aussi surpondéré les actions chinoises, particulièrement décorrélées de cette crise, tout comme l’économie chinoise, qui s’est désynchronisée des autres économies depuis 2020, poursuit Frédéric Rollin. La banque centrale (PBoC) multiplie les mesures d’assouplissement, de nombreux indicateurs économiques se redressent, même pour l’immobilier, et les valorisations relativement basses constituent une opportunité.»

Alors que le yuan se renforce, le dollar reste une monnaie forte capable de servir de refuge en cas de conflit aggravé. Il a repris le dessus sur l’euro et la livre vendredi, comme le franc suisse d’ailleurs. Mais le billet vert a reperdu du terrain depuis son pic du 28 janvier (indice DXY à 97,4), notamment parce que les taux américains restent le meilleur moyen de s’y exposer.

«Les multiples hausses de taux de la Fed sont maintenant bien intégrées dans les cours : pour que le dollar s’apprécie davantage, il faudrait que le marché reflète encore plus de hausses des taux Fed Funds, ce qui nous paraît difficile cette année, note Nordine Naam, stratégiste forex de Natixis. Au contraire, les anticipations sont peut-être excessives, notamment celle attendue de 50 point de base, peu probable pour entamer un cycle de hausse. Le risque est plutôt une dépréciation du dollar si le marché revoit à la baisse ses anticipations de hausse des taux, et ce d’autant plus que son positionnement est toujours très ‘long’ en dollar.»