Le revirement monétaire est dans le camp des pays émergents

Les banques centrales des pays émergents ont été les premières à entrer dans le cycle de resserrement monétaire, le Brésil démarrant un an avant la Fed, et elles sont les premières à pouvoir en sortir.

La banque centrale d’Uruguay a lancé le mouvement le 20 avril dernier. Après avoir augmenté de 700 points de base (pb) son principal taux directeur à partir d’avril 2021 à 11,5%, elle l’a réduit de 25 pb alors que l’économie a été en récession au second semestre 2022 et que l’inflation a commencé à refluer. Mercredi 11 mai, la Géorgie a également décidé de réduire son taux directeur de 0,5 point à 10,5% alors que l’inflation a fortement diminué à 2,7% en raison de la baisse des prix des produits importés, notamment l’énergie.

«Le narratif sur une baisse généralisée des taux des banques centrales dans les pays émergents n’est pas écrit d’avance, comme le montrent la récente hausse surprise des taux en Malaisie et le statu quo décidé par la banque centrale tchèque avec un vote très partagé donnant une tonalité encore un peu restrictive, mais si des hausses de taux sont encore possibles, nous sommes désormais au bout du chemin», souligne Didier Lambert, gérant dette et devises émergentes chez JP Morgan AM. Ce d’autant que la pause probable de la Fed et les taux directeurs élevés dans les banques centrales les rendent moins sensibles à la politique monétaire américaine.

Regard tourné vers l’Amérique du Sud

Le prochain mouvement majeur sera à la baisse, à commencer par les banques centrales d’Amérique latine. Sur les marchés, l’un des paris des investisseurs sur les dettes émergentes repose sur ce début d’accommodation monétaire. En relevant très tôt leurs taux, les pays d’Amérique latine ont plus rapidement jugulé la forte inflation, ce qui permet aujourd’hui à ces banques centrales de relâcher leurs conditions monétaires.

«La Banque centrale brésilienne, qui a relevé son taux directeur, le Selic, de 1.175 pb à 13,75%, devrait être la prochaine à le baisser lors de sa prochaine réunion ou de la suivante, alors que l’inflation est revenue autour de 5%», estime Didier Lambert qui note par ailleurs que deux nouveaux membres qu’il juge plus dovish (accommodant) viennent d’être nommés au conseil des gouverneurs. «L’Amérique latine devrait mener la danse», poursuit ce dernier avec, dans un deuxième temps, le Pérou puis le Mexique et le Chili d’ici à la fin de l’année.

Sur les marchés monétaires, les investisseurs anticipent des baisses de 500 pb au Chili, 190 pb au Mexique et 300 pb au Brésil dans les 12 prochains mois. La pression est d’autant plus forte pour certaines de ces institutions que les taux réels ex-ante (une fois corrigés des anticipations d’inflation à 24 mois) sont très élevés, ce qui est une contrainte pour la croissance.

Baisse généralisée

Si l’Amérique latine sera la première à sauter le pas, le gérant de JP Morgan AM s’attend à ce que les banques centrales d’Europe de l’Est puis asiatiques passent également à l’action car l’inflation a entamé sa décrue dans l’ensemble des émergents. L’inflation totale moyenne (dans 20 pays émergents) trimestre après trimestre a diminué à 8,7% en mars (-1 pb) et les surprises sont désormais négatives. «Les données d’inflation ont été inférieures aux attentes dans un nombre croissant d’économies émergentes, même si elles continuent de se montrer plus résilientes sur la partie core», relèvent les économistes de Deutsche Bank qui notent par ailleurs que les discours des banquiers centraux sont de plus en plus positifs sur la trajectoire d’inflation. «Il n’y a jamais eu de véritable bond de l’inflation en Asie, mais c’est aujourd’hui la deuxième région où elle commence à tourner», poursuit Didier Lambert.

En Europe centrale, les banquiers centraux n’attendent que la confirmation de pressions salariales moins fortes et de politiques budgétaires plus restrictives de la part des gouvernements.

Pour les économistes de Deutsche Bank, le contexte macroéconomique plus incertain et les risques récents sur la stabilité financière avec l’inquiétude sur les banques régionales américaines rend toutefois plus incertain ce pivot. Cela explique l’écart entre les anticipations du marché et les discours de certaines banques centrales. Les investisseurs anticipent aujourd’hui clairement ce pivot alors que l’ensemble des courbes monétaires sont désormais inversées. Les situations domestiques particulières peuvent également compliquer ce pivot, comme dans le cas de la Colombie, car il n’y a pour l’heure pas de signe de désinflation. De même, si la trajectoire de baisse semble limitée pour la banque centrale du Brésil, c’est en raison des craintes sur la politique budgétaire.

Paul Chollet, économiste senior au sein du Crédit Mutuel Arkéa, se montre encore plus pessimiste : «Le choc pour les pays émergents, habituellement lié à la hausse des taux américains, n’a pas vraiment eu lieu en 2022 car, avec la réouverture des économies post-covid, les pays producteurs de matières premières et les pays autres, généralement producteurs de biens grâce à une main d'œuvre peu chère, ont connu une demande plus soutenue et n’ont pas autant subi les effets de sortie de capitaux vers les Etats-Unis. Ces chocs habituels, qui imposent aux banques centrales émergentes de remonter leur taux pour éviter ces sorties de capitaux, au risque d’une dégradation de leur activité et au détriment de leur demande intérieure, pourraient avoir été reportés à 2023.»

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