Inflation : L’Europe doit s’inspirer du Japon

Par Joost van Leenders – Investment strategist chez Kempen Capital Management

, La situation économique japonaise n’a pas changé ces vingt dernières années : croissance économique faible, faibles taux d’intérêt et d’inflation, voire parfois déflation. Et pourtant cette situation semble toucher à sa fin après deux décennies perdues. Au moins pour ce qui est de la croissance économique car les perspectives en matière d’inflation demeurent faibles. Même si le marché de l’emploi japonais est plus tendu que jamais, les salaires n’augmentent pas de façon substantielle pour autant. Par conséquence, les consommateurs font très attention à leurs dépenses. La politique monétaire extrêmement expansionniste de la Banque centrale du Japon (BoJ) ne fait pas non plus en sorte que l’inflation augmente pour atteindre le taux cible de 2%. Sayuri Shiray - professeur d’économie à l’Université Keio de Tokyo et ancien membre du Conseil de la BoJ -doute que le niveau d’inflation ciblé par la BoJ soit atteignable dans un futur proche. ‘Le niveau actuel d’inflation ne peut pas durer’ dit-elle. ‘La BoJ souhaite une inflation amorcée par la demande et non pas une inflation amorcée par les coûts ; or c’est ce second cas de figure qui a prévalu ces dernières années. L’inflation a été provoquée essentiellement par la hausse des prix des produits d’importation suite à la dépréciation du yen et aux prix plus élevés des matières premières. L’inflation se situe à 1,4% mais l’inflation sous-jacente, exception faite de la nourriture et des prix de l’énergie, n’est qu’à 0,9%. Le niveau d’inflation n’est pas durable car il est peu probable que le prix du pétrole continue à augmenter et la valeur du yen à baisser’. Selon Sayuri Shiray, l’inflation durable doit venir du côté des services. ‘Tant que la BoJ ne réussit pas à faire monter l’inflation induite par les services il lui sera difficile d’atteindre son objectif de 2% d’inflation’.

Voyants au vert

Roelof Salomons, chief strategist chez Kempen, voit une autre raison à ce problème. ‘Dans une économie vieillissante telle que nous la connaissons au Japon, un taux d’inflation à 2% est hors de portée. Les voyants sont au vert actuellement dans ce pays, plus que jamais’, confirme-t-il. L’économie japonaise a affiché une croissance au cours des sept derniers trimestres et un bon nombre de sociétés sont extrêmement bon marché selon lui. Pourtant le stratège fait preuve d’un optimisme modéré. ‘Je suis devenu sceptique au fil des années. L’optimisme à tout crin au sujet de l’économie japonaise a souvent été étouffé dès le début par le gouvernement japonais ou la BoJ par le biais d’une augmentation déplacée de la TVA ou d’une hausse prématurée des taux d’intérêt’. L’économie croît maintenant à un taux de 1,4% par an, un boom pour le Japon. Pourtant les prévisions sur le long terme sont plus basses : entre 0,5% et 1%. Selon Roelof Salomons ‘Avant le verre était à moitié vide, il est désormais à moitié plein.’

Pression de l’intérieur

Roelof Salomons considère toutefois que les changements internes observés au sein de l’économie japonaise sont positifs. Ce sont des changements qui ne se produisaient pas auparavant. L’économie japonaise était essentiellement ouverte vers l’extérieur et évoluait en tandem avec l’économie mondiale. Seul le gouvernement japonais investissait au Japon. ‘De nombreuses routes qui ne menaient nulle part furent construites, à l’initiative du gouvernement pour stimuler l’économie. Mais cela n’a qu’un effet provisoire. Désormais les sociétés et consommateurs se chargent de stimuler l’économie et c’est ce que je veux voir en tant qu’économiste. Le gouvernement promet une réduction d’impôts aux sociétés qui augmentent les salaires. Cela permettrait aux consommateurs de dépenser plus.’

Les fonds de pension japonais et les compagnies d’assurance mettent aussi davantage la pression sur les sociétés japonaises dont elles sont souvent actionnaires majoritaires. Roelof Salomons ajoute : ‘Les fonds de pension et les assureurs ordonnent à ces entreprises de créer de la valeur actionnariale. Ils insistent pour que les investissements génèrent des rendements plus importants et que des dividendes soient versés. Ils ont fort besoin de ce rendement supplémentaire dans un environnement de taux d’intérêt bas.’

Prêter l’oreille aux critiques

Roelof Salomons constate un changement progressif au sein des entreprises japonaises. ‘Elles prêtent une oreille attentive aux critiques venant de l’étranger et améliorent leur discipline en matière de capital. Leurs bilans débordaient de cash qui restait inutilisé. Cet argent sert désormais à financer des investissements et à payer des dividendes.’ L’expert note que les sociétés au Japon commencent à prendre au sérieux la gouvernance d’entreprise. Jusqu’a récemment il existait peu de supervision indépendante de la performance du management. Maintenant on assiste à une frénésie soudaine de mise en place de divers comités : audit, rémunération et nomination. ‘En tant qu’actionnaire vous pouviez gesticuler dans tous les sens pour faire avancer les choses mais ils vous ignoraient tout simplement’, se souvient Roelof Salomons. ‘Maintenant les sociétés commencent à écouter davantage les petits actionnaires.’ Pour lui, ces changements signifient que les investisseurs actifs devraient s’intéresser à nouveau au Japon. ‘Beaucoup d’actions japonaises sont bon marché, négligées par les analystes et par conséquent peu populaires. C’est certainement le cas des petites et moyennes capitalisations. Si elles ont réussi à survivre les décennies perdues c’est que ce sont des sociétés saines. Si vous rajoutez l’attention accrue à la valeur actionnariale vous avez des options d’investissement attrayantes.’

Leçons à tirer de l’expérience japonaise

‘Une des principales leçons que nous retenons du Japon est qu’il faut réagir rapidement quand une bulle éclate’, ajoute Roelof Salomons. ‘Le Japon a vécu une récession de bilan classique. Dans une telle situation il y a trois choses à faire :

1/ baisser les taux d’intérêt ;
, 2/ réformer, recapitaliser les banques et annuler les dettes toxiques ;
, 3/ continuer de stimuler la demande en tant que gouvernement.

Les Etats-Unis et l’Europe ont mieux appliqué ces principes dans le sillage de la crise de 2008 malgré quelques accrocs. La crise japonaise a débuté il y a 25 ans et le pays en a souffert pendant des décennies.’