L’hiver de la crypto congèle les «bitcoin treasury companies»

Chez les pasionarias de la crypto, Michael Saylor a gagné un surnom, « l’homme qui ne vend jamais ». En 2020, le fondateur de l’éditeur de logiciels MicroStrategy, rebaptisé simplement Strategy, a pris un virage qui l’a transformé en gourou. Il s’est mis à investir sa trésorerie en bitcoins, puis à lever des fonds à tour de bras pour continuer ses achats. Le cours de la monnaie digitale est monté, celui de l’action a suivi, ad libitum. La martingale a admirablement fonctionné – son inventeur, informatique oblige, préfère parler de « glitch infini », comme le bug d’un jeu vidéo auquel on gagnerait à tous les coups.

Au mois de juillet, l’entreprise américaine détenait à elle seule 3% des bitcoins en circulation dans le monde, soit un portefeuille supérieur à 70 milliards de dollars, mais elle valait le double en Bourse. Cette prime sur l’actif net, le rêve de toute holding cotée, lui a permis d’émettre sans cesse de nouveaux titres pour gonfler son portefeuille avec un effet positif immédiat sur le patrimoine de l’ensemble des actionnaires. La stratégie a donné naissance à un modèle, celui des bitcoin treasury companies. Des dizaines de petits malins se sont empressés de reproduire la recette. Fin novembre encore, le médiatique Eric Larchevêque, cofondateur de Ledger, a lancé en France sa propre structure, après quelques semaines d’un teasing insoutenable sur les réseaux sociaux.

Mais un bug ou un glitch finit par se corriger. En deux mois, le prix du bitcoin a fondu d’un tiers. L’action Strategy avait anticipé la fin du conte de fées dès août. Elle a plongé des deux tiers et traite désormais sous la valeur de son portefeuille. C’est d’autant plus gênant que pour financer ses achats, l’ancien éditeur a abusé des actions de préférence, qui ouvrent droit en priorité à un dividende, et des obligations convertibles, dont l’intérêt tenait à la hausse du cours. Alors, le 1er décembre, Michael Saylor a annoncé qu’il créait une réserve de 1,44 milliard en dollars, cette relique du vieil ordre monétaire dont les crypto-bros annoncent la mort imminente. La somme, levée sur les marchés, lui servira à payer les dividendes prioritaires dont il est redevable. En pratique, l’homme qui ne vend jamais a donc rincé une catégorie d’investisseurs, ses porteurs d’actions ordinaires, au profit d’une autre. Toujours mieux que de commencer à liquider son trésor de guerre, ce qui enverrait un signal terrible au marché.

C’est tout le modèle des bitcoin treasury companies qui est en train de craquer avec Strategy. Ces bulles de savon déconnectées des valeurs fondamentales tenaient grâce au leurre d’une hausse ininterrompue des prix et d’un financement inépuisable. Or, depuis quelques semaines, l’écosystème semble être entré dans un nouvel hiver de la crypto, comme il en a déjà connu en 2018 et en 2022, lorsque la glaciation succède à l’euphorie. Le dernier en date avait tué la spéculation autour des jetons NFT. Le bitcoin est bipolaire, et l’on a déjà prédit trop souvent sa disparition pour ne pas juger qu’il survivra cette fois encore au coup de froid. On n’en dira pas autant de ses avatars, dont la place appartient au cimetière des illusions.

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