L’inventivité en matière de restructuration financière pousse les créanciers à coopérer

Dans le cadre de restructurations financières, les stratégies dites de Liability Management Exercises (LME), permettent aux actionnaires d’appliquer les marges de manœuvre laissées par les contrats de crédit afin de mettre en place des restructurations susceptibles d’affecter différemment les prêteurs. Face au développement récent de ces LME, ces derniers déploient de nouveaux moyens de défense.

Le plus souvent, l’actionnaire cherche à obtenir la majorité applicable pour modifier la documentation de crédit, ce qui peut conduire à une différenciation entre les prêteurs afin d’obtenir le niveau d’adhésion nécessaire. La majorité consentante se voit alors réserver des conditions économiques préférentielles dans la nouvelle structure de capital proposée, au détriment d’une minorité dont la dette est diluée ou subordonnée. Dans un récent dossier transatlantique, qui offre un exemple topique, l’actionnaire a mis en place une offre à durée limitée, celle-ci n’étant ouverte que pendant 24 heures ou jusqu’à l’obtention de la majorité requise : seuls les prêteurs ayant accepté l’offre dans ce délai bénéficiaient de conditions économiques avantageuses, au détriment de la minorité résiduelle.

Partant de ce constat, certains prêteurs organisent en amont leur défense collective via des accords de coopération. Dans cette configuration proche d’un dilemme du prisonnier, la coopération procure en effet un gain collectif supérieur et permet aux prêteurs de présenter un front uni dans le cadre des négociations.

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Ce type d’organisation n’est d’ailleurs pas inconnu en France : dès le XIX^e siècle, les obligataires se syndiquaient de manière plus ou moins formelle pour défendre conjointement leurs intérêts face aux débiteurs défaillants, avant que la loi ne leur consacre dès 1919 un régime spécifique. Faute de bénéficier d’un cadre légal équivalent, les prêteurs au titre de crédits privés ont développé une alternative avec les accords de coopération.

Ces accords, taillés sur mesure en fonction de la situation rencontrée, permettent d’organiser la défense collective à l’aide de plusieurs moyens. Leur objet est principalement de contraindre leurs membres à accepter seulement la proposition de restructuration qui sera arrêtée collectivement, selon des règles de décision prédéfinies (généralement un vote au prorata de la détention de chacun des membres). A l’instar d’un pacte d’associés, l’accord de coopération impose donc à ses membres d’utiliser les droits de vote qu’ils détiennent au titre de leur participation dans le prêt conformément aux conditions déterminées préalablement entre eux.

Pour éviter les défections individuelles en réponse à une offre ciblée de l’actionnaire, les signataires doivent cependant représenter une majorité significative de la dette. Afin d’y parvenir rapidement, certains accords prévoient de réserver les futurs avantages économiques préférentiels qui seront négociés dans le cadre de la restructuration aux signataires précoces (initial parties), afin d’agréger au plus vite le maximum de créances. Les signataires plus tardifs (subsequent parties) pourront quant à eux bénéficier d’un traitement prorata, mais sans pour autant pouvoir participer auxdits avantages économiques.

Enfin, ces contrats encadrent les transferts de dette des adhérents en leur imposant de céder leur participation uniquement auprès d’autres prêteurs parties à l’accord, ou de cessionnaires s’engageant à y adhérer. En restreignant la cessibilité, l’accord de coopération s’assure de maintenir un complet alignement d’intérêts entre signataires et régit également la capacité de transférer ou non le droit de participer aux avantages économiques de la transaction à un cessionnaire qui n’avait pas le titre d’«initial party».

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Fragilités des accords de coopération

Ces accords – pour l’heure soumis au droit américain – ne sont toutefois pas exempts de limites. Sur le plan procédural, lorsque la restructuration est mise en œuvre dans le cadre d’une sauvegarde accélérée, l’octroi par le débiteur d’avantages réservés aux initial parties pourrait se heurter aux exigences du droit de l’insolvabilité français. Sauf exceptions, notamment si les avantages sont accordés par une partie différente du débiteur, le régime des classes de parties affectées prévoit en principe le traitement égalitaire des membres d’une même classe, laquelle regroupera généralement tous les prêteurs disposant de mêmes droits.

Sur le plan contractuel, la documentation de crédit la plus récente tend à intégrer des clauses «anti‑coopération», destinées à interdire ces stratégies collectives. La multiplication de ce type de clauses impose donc une vigilance accrue des prêteurs et de leurs conseils lors de la conclusion de ces contrats. Sur le plan réglementaire, ces accords de coopération pourraient dans certaines circonstances constituer des actions de concert, générant alors plus de contraintes à la charge des signataires que d’avantages.

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