OAT, Bund, T-Bond : ces taux que les marchés ne lâchent pas des yeux

Jusqu’à l’infiniment petit, ou presque. Les variations des taux souverains sont scrutées chaque jour, voire chaque seconde, par les marchés qui guettent le moindre changement de 0,01 point de pourcentage – ou «point de base» - de la rémunération de ces obligations émises par les Etats.

Les rendements des principaux emprunts (OAT, T-Bond, Bund…) sont aussi comparés entre eux et les variations d’écart de taux d’intérêt (les «spread») abondamment commentés. S’ils passionnent autant les opérateurs c’est que ces simples chiffres contiennent de nombreuses informations.

Les taux souverains indiquent le prix qu’il en coûte à un Etat pour s’endetter ce qui informe sur la confiance que lui accordent les investisseurs. Ils servent aussi de référence en fixant une sorte de plancher au loyer de l’argent, en général proche du taux de référence de la banque centrale pour les maturités les plus courtes. Enfin et surtout, leurs évolutions renseignent sur l’état de l’économie du pays et sur ses perspectives en termes de croissance et d’inflation.

42% pour le taux grec

Le 20 mars 2017 la présence de Marine Le Pen au second tour de l’élection présidentielle française avait ainsi propulsé le taux souverain à dix ans français de 115 points de base, traduisant l’inquiétude des investisseurs quant à la politique qu’aurait pu mener la présidente du Front national en cas d’accession à la magistrature suprême. Encore plus marquant, lors de la crise grecque du début des années 2010, le rendement de la dette hellénique s’était envolé, atteignant le niveau stratosphérique de 42% les 1^er janvier et 1^er mars 2012.

Mais d’où viennent ces taux dont les variations peuvent faire trembler les marchés financiers et vaciller un pays entier ? En réalité, ils sont de deux ordres. Les obligations d’Etat sont d’abord vendues sur le marché primaire, où sont émis des titres pour la première fois par opposition au marché secondaire qui correspond à un marché de seconde main. C’est là qu’est déterminé ce que l’opération coûtera réellement au pays émetteur. Les OAT (obligations assimilables au Trésor) françaises sont ainsi émises de manière régulière chaque mois par l’Agence France Trésor (AFT) auprès d’un groupe de banques sélectionnées (on parle d’adjudication) ou directement sur le marché, généralement pour des montants plus importants, de façon ponctuelle (on parle de syndication).

Hausse des taux, baisse des obligations

Les taux des obligations arrêtés à ces occasions ne sont connus qu’au moment des adjudications (ou des syndications) sur le marché primaire. Mais ils bougent chaque seconde sur le marché secondaire. Comme une action cotée en Bourse, les obligations souveraines déjà émises sont achetées et vendues en permanence par les investisseurs. Si leur prix augmente, cela entraîne une baisse de leur taux et inversement.

Ainsi, dans un contexte de hausse des taux directeurs des banques centrales, l’ensemble des taux d’intérêt risque d’augmenter, poussant les investisseurs à réclamer une meilleure rémunération des obligations souveraines. Ils n’accepteront de les acheter qu’à un prix plus bas, ce qui fait mécaniquement monter le taux d’intérêt servi.

Prenons un exemple. Une obligation d’une valeur de 1.000 euros – qui donnera lieu à un remboursement de 1.000 euros au bout d’une échéance de dix ans - a été émise à un taux initial de 2%, soit un coupon annuel de 20 euros. A la suite d’un changement brutal des conditions économiques, les investisseurs en réclament désormais 3%. Pour obtenir ce taux, ils n’accepteront pas d’acheter le titre au-dessus de 923 euros. A ce prix, l’investisseur récupèrera toujours un coupon de 20 euros par an mais enregistrera aussi un gain de 77 euros en dix ans (1.000 – 923), soit 7,7 euros par an (hors actualisation). Au global, son rendement ressort à 3% (27,7/923 = 3%).

OAT, T-Bond, Bund, BTP, Bono...

En réalité, chaque pays ne compte pas un mais plusieurs taux souverains en fonction des différentes maturités des emprunts (entre 2 et 8 ans pour les maturités moyen terme et plus de 8 ans jusqu’à 50 ans pour les maturités long terme). Si la durée n’est pas précisée c’est probablement qu’il s’agit d’une obligation à 10 ans qui est la plus regardée.

Et tous les bons du trésor ne sont pas étudiés avec la même attention par les investisseurs. Le plus scruté est, bien sûr, le taux du Treasury Bond américain, le T-Bond, à maturité de 10 ans (en dessous de 10 ans de maturité on parle de T-Notes et en dessous de 1 an de T-Bills).

En Europe, le Bund allemand fait référence. L’OAT française, le Bono espagnol ou le BTP italien y sont souvent comparés. L’écart entre ces taux constituent les fameux spreads, qui peuvent donner des sueurs froides aux marchés s’ils s’élargissent. Un écartement trop prononcé entre ces différents taux peut entraîner un phénomène de fragmentation de la zone euro particulièrement redouté par la Banque centrale européenne.

Le Gilt britannique, émis en livres sterling, est surveillé d’un peu plus loin. En Asie, les taux des bons souverains japonais et chinois sont encore moins dans les radars des observateurs car ces marchés sont assez peu ouverts aux investisseurs internationaux.