Les décisions de la BCE pourraient envoyer un «mauvais» signal politique

En abaissant son taux de dépôt de -0,40% à -0,50% tout en mettant en place une exemption pour les réserves excédentaires représentant jusqu’à 6 fois les réserves obligatoires, la Banque centrale européenne (BCE) a pris une mesure qui, selon plusieurs analystes, pourrait avoir assez peu d’effets sur la baisse des taux courts. Avec un peu plus de 40% de l’excédent de liquidité de la zone euro rémunéré à 0%, le taux moyen effectif sur les réserves excédentaires serait proche de -0,28%, et «l’économie annuelle pour les banques de l’ordre de 2,2 milliards d’euros», notent Adam Kurpiel et Michel Martinez, respectivement responsable de la stratégie taux et chef économiste Europe de SG CIB.

En revanche, la mesure aurait un impact sur l’écosystème des banques centrales nationales : les banques des «pays cœur» détiennent l’essentiel des réserves excédentaires - 61% pour les allemandes et les françaises - et payeront donc plus que les banques italiennes, grecques ou portugaises, qui pourraient, elles, rechercher des liquidités sur les marchés monétaires afin de les déposer à 0%... Comme les liquidités induites par les nouvelles opérations de refinancement à plus long terme ciblées (TLTRO 3) ou par le nouveau programme d’achat d’actifs (APP ou QE 2) devraient rester limitées (voir par ailleurs), ce système de paliers pourrait avoir un impact sur les bénéfices opérationnels des banques centrales nationales.

Dans les «pays cœur», «la politique de taux négatifs représente l’essentiel des bénéfices de banques centrales comme la Bundesbank (2,4 milliards d’euros en 2018), alors qu’elles ne gagnent pas grand-chose via l’APP parce qu’elles achètent des obligations à des rendements inférieurs ou proches du taux de dépôt : leurs bénéfices opérationnels devraient donc baisser, et certaines pourraient même connaître un résultat négatif, ce qui pourrait soulever des tensions politiques lorsque les parlementaires nationaux se rendront compte des transferts au budget public des Etats concernés, même si les montants restent peu importants», ajoute Michel Martinez. Le système de tiering aura en revanche un impact très limité sur les bénéfices des banques centrales des pays périphériques pour lesquelles l’APP continuera de générer des gains plus importants liés aux rendements des dettes rachetées : les Etats avantagés, au premier plan desquels se trouve l’Italie, pourront toujours rétorquer que cela compense un peu des surcoûts d’intérêts liés à des effets de marché sur leur dette publique.