Le krach obligataire prend une nouvelle dimension

L’envol de la colombe provoque un krach obligataire... Le marché des taux américains a subi un nouveau choc mardi après les déclarations particulièrement restrictives de Lael Brainard, pourtant parmi les gouverneurs les plus accommodants au sein de la Réserve fédérale. Après le président Jerome Powell, qui a ouvert la voie à une haussedes taux Fed funds de 50 points de base (pb) lors de la prochaine réunion du Comité de politique monétaire (FOMC), la future vice-présidente de la Fed a lancé un pavé dans la mare en annonçant une réduction rapide du bilan de l’institution, dès le mois de mai.

La réaction du marché a été immédiate. Le rendement de l’emprunt d’Etat américain (Treasuries à 10 ans) a bondi de 10 points de base (pb) en quelques minutes, progressant de plus de 17 pb sur la séance jusqu’à 2,57%, le plus important écartement quotidien depuis mars 2020. Le taux 10 ans américain est désormais à un sommet depuis mai 2019 et s’est tendu de 70 pb en un mois. Le rendement de l’emprunt à 5 ans a bondi de 17 pb, à 2,71%, un plus haut depuis fin 2018. Le taux 2 ans avance de 10 pb, provoquant une légère repentification de la courbe des taux américains 2 ans-10 ans. Ce nouvel accès de faiblesse accentue les pertes du marché des taux américains, déjà les plus importantes sur ce début d’année depuis une décennie : à fin mars, sa performance totale était déjà négative de 5,5%.

«Quantitative tightening» accéléré ?

Les investisseurs craignent que la Fed ne soit trop en retard par rapport à l’inflation, et qu’elle doive agir beaucoup plus fortement. La hausse des prix a atteint 7,9% sur un an en février aux Etats-Unis, et l’indice PCE (indicateur surveillé par la Fed) a augmenté de 6,4% sur la même période. Lors d’un discours à la Fed de Minneapolis, Lael Brainard a d’ailleurs qualifié mardi de «primordiale» la tâche de réduire les pressions inflationnistes. Elle a ajouté que le FOMC «continuera de resserrer sa politique monétaire méthodiquement à travers une série d’augmentation de taux d’intérêt et en commençant à réduire le bilan à un rythme rapide dès la réunion de mai».

Jusqu’à présent, le marché tablait sur une annonce de réduction de bilan («quantitative tightening», QT) lors de la réunion des 3 et 4 mai, mais pour un début de mise en œuvre en juin ou juillet. La reprise économique ayant été plus rapide que lors des cycles précédents, le rythme de réduction du bilan doit lui aussi être plus marqué qu’en 2017-2019. La Fed a arrêté ses achats en mars, tout en relevant de 25 pb le taux des Fed funds pour la première fois depuis le début de la crise sanitaire.

Le bilan de la banque centrale s’élève aujourd’hui à 9.000 milliards de dollars. Les analystes de Bank of America (BoA), dans une note publiée le 14 mars juste avant le dernier FOMC, prévoyaient que la Fed pourrait réduire son bilan par palier en accélérant avec une diminution de 1.000 milliards par an sur trois ans. Le retrait d’un soutien important pour les marchés devrait provoquer une tension des rendements, que la faible liquidité sur le marché des Treasuries pourrait exacerber. Le débat porte notamment sur la progressivité du QT via le non-réinvestissement des titres arrivant à échéance chaque mois. La Fed devra-t-elle remettre en vente des titres sur le marché, notamment les titres adossés à des prêts hypothécaires (MBS), ce qu’elle n’avait pas fait en 2015 ?

Par son intervention, Lael Brainard semble indiquer, comme certains le craignent, qu’il faudra aller plus vite. Forte de son nouveau statut, cette dernière a peut-être anticipé la publication des minutes de la dernière réunion de la Fed, attendues ce mercredi soir.