Le crédit, l’autre boussole de la Fed

Qu’un vertige saisisse les marchés actions, et tous les traders prompts à privatiser les profits et nationaliser les pertes se tournent vers les banques centrales. A mesure que la Bourse corrige ses excès, certains sont tentés de rejouer une musique entêtante : et si la Réserve fédérale renonçait à resserrer trop fort sa politique pour sauver l’épargnant américain ? Et si Jerome Powell, son président, décalait la première hausse de taux que le consensus des économistes prévoit fin mars, afin d’éviter une panique ? Après tout, ce « Fed put », une option de vente qui garantissait un plancher aux indices actions, a servi d’assurance tous risques aux investisseurs depuis des années. Chaque correction a donné le signal de rachats à bon compte, car il était certain que la Fed interviendrait pour couper court à un krach. Après le coup de tabac du dernier trimestre 2018 sur les marchés, l’institution avait d’ailleurs mis fin prématurément à son cycle de hausse de taux.

Mais l’hiver 2022 n’est plus celui d’il y a trois ans. L’inflation, que l’on a cessé de considérer comme un phénomène temporaire à Washington, est remontée haut dans la liste des préoccupations des décideurs politiques et monétaires. Et si l’on veut aujourd’hui estimer l’impact des marchés sur la fonction de réaction de la Fed, plutôt que de scruter le niveau du Nasdaq ou du S&P 500, mieux vaut tenir compte d’un indicateur qui est passé jusqu’à présent sous les radars : les conditions de financement des entreprises notées en catégorie spéculative.

Le high yield américain, qui regroupe des sociétés plus endettées que la moyenne, constitue un bon indicateur de la santé de l’économie et du secteur financier. Il est le premier à se gripper en période de crise. On l’a vu en 2007 et en 2008, lorsque les subprime finirent par infecter tout Wall Street. On l’a vu, encore, fin 2018 lorsque ce marché a subitement cessé de fonctionner. Pendant quarante jours, aucune entreprise ne parvint plus à émettre de junk bonds, une traversée du désert que l’on n’avait pas connue depuis la faillite de Lehman Brothers. Si les difficultés des marchés d’actions et de crédit allaient de pair à l’époque, c’est bien le durcissement des conditions financières, avec le risque de faillites qu’il laissait craindre, qui a convaincu la Fed d’opérer un demi-tour spectaculaire.

Rien de tout cela à ce jour. Les spreads de la dette à haut rendement se sont certes tendus ces dernières semaines, mais ils restent à des niveaux faibles dans une perspective historique, et inférieurs à ceux de janvier 2021. Les investisseurs obligataires n’anticipent ni un bond des faillites, ni une contagion du stress financier, ni une récession carabinée qui résulterait des trois à quatre hausses de taux attendues cette année aux Etats-Unis. Peut-être se bercent-ils d’illusions. Mais à cette aune, la Réserve fédérale peut avancer sans trembler sur la voie du resserrement monétaire.