La volatilité obligataire à court terme remonte avec l’incertitude

Bien que très au-dessous de sa moyenne d’avant 2008, l’indice Move de la volatilité implicite (options à un mois) sur les obligations d’Etat américaines est remonté fortement autour du dernier comité de politique monétaire (FOMC) de la Fed, et encore plus depuis le 4 novembre : de 66 à près de 82 points de base (pb). Cet indice portant sur les options sur les US Treasuries à 2 ans (20%), 5 ans (20%), 10 ans (40%) et 30 ans (20%), «il est intéressant de noter que, pour une fois, ce n’est pas comme d’habitude par les options sur les 10 ou 30 ans qu’il bouge, mais bien par celles sur les 2 et 5 ans, remarque Guillaume Martin, stratégiste taux chez Natixis. Cela indique la montée de l’incompréhension entre le discours de la Fed, qui temporise et repousse sa remontée des taux parce qu’elle a un double mandat sur l’emploi et l’inflation, et les marchés qui lui font confiance sur sa capacité à maîtriser l’inflation mais voudraient la voir agir plus vite.» La nervosité est d’autant plus importante que la variation relative n’est pas reflétée dans cet indice en valeur absolue (et non en pourcentage).

«Il y a une nervosité obligataire certaine sur la partie courte de la courbe, puisque les marchés valorisent quasiment trois hausses des taux Fed funds en 2022, trois autres en 2023, puis plus rien : cette absence de continuité montre bien qu’ils voient la Fed réagir au pic d’inflation qui approche, et à la croissance économique qui est repartie, mais que cela ne durera pas au-delà, ajoute François Rimeu, stratégiste taux de La Française AM. Ils achètent volontiers les US Treasuries à 2 ans, dont les rendements sont passés de 0,37% à plus de 0,50% en un mois et ne présentent plus tellement de ‘risques de hausse’ (vs forwards) par rapport aux taux plus longs. Il semble risqué de jouer cette montée d’incertitude via les options.»

Après février, les marchés ont fini par être convaincus que la stratégie monétaire flexible pouvait être adaptée à une crise inédite. «Mais ils viennent à nouveau tester, non pas les fondamentaux de ce nouveau cadre, mais ses limites opérationnelles (qui n’ont d’ailleurs pas été chiffrées en août 2020), poursuit Guillaume Martin. Autrement dit, ils sont d’accord sur 5 ou 6 hausses de taux qui porteraient les Fed funds à 1,50% ou 1,75%, mais ils désapprouvent le calendrier proposé par les membres les plus influents de la Fed», dont on sait qu’ils ont un biais accommodant et sont souvent en retard sur une politique monétaire qui met au moins six à douze mois à se transmettre à l’économie.

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