Le Trésor américain fait évoluer sa stratégie de financement

Même si le nouveau plan budgétaire (Heroes Act), présenté vendredi au Congrès (démocrate) et censé doubler les dépenses de 3.000 milliards de dollars du Cares Act, était rejeté au Sénat (républicain), le déficit 2020 des Etats-Unis dépassera de toute manière les 4.000 milliards de dollars et un record d’au moins 18% du PIB, posant la question de son financement.

Les économistes se sont donc inquiétés que la Fed ait déjà ralenti ses achats de titres de 75 milliards par jour en mars, à 60 puis 50, 30 et 15 milliards, ce qui pourrait ne plus suffire à absorber le déficit malgré ses 4.060 milliards de Treasuries actuels. Pire, ces achats records semblaient porter davantage sur des titres longs, alors que le Trésor se finançait essentiellement via des T-Bills (900 milliards en avril). «Avec le risque que le Trésor émette ensuite, comme au deuxième trimestre 2009, bien plus de titres longs que ce qu’achètera alors la Fed», rappelle Bastien Drut, stratégiste chez CPR AM.

En précisant son programme d’émissions de 2.999 milliards de dette pour le deuxième trimestre, «le Trésor a pris de court le marché qui s’attendait à une remontée progressive sur les maturités courtes, notamment les 2-5 ans qui auraient aussi pu être rachetées par la Fed, indique Guillaume Martin, stratégiste chez Natixis. Si la majorité du déficit 2020 restera financée par des T-Bills, le Trésor profitant des flux records de quelque 1.500 milliards vers les Money Market Funds, il a anticipé que, avec l’afflux de liquidités déjà opéré et des taux faibles partout dans le monde, les investisseurs en quête de rendement réalloueraient plus vite leurs portefeuilles vers de l’obligataire moins court.»

Les émissions nettes du trimestre seront donc particulièrement importantes pour les lignes 3 ans (+49 milliards), 7 ans (+44), 10 ans (+47) et même 30 ans (+52), les maturités 2 et 5 ans progressant bien plus faiblement, alors que les indexées inflation (Tips) diminueront (-11 milliards). «Les Treasuries ont alors sous-performé par rapport aux ‘swaps’, notamment le 30 ans dont le ‘swap spread’ est désormais de -50 points de base (pb)», note Guillaume Martin. Mais la repentification de la courbe sera plus tardive : «La Fed est en phase d’attente et va devoir préciser sa stratégie d’achats de titres, avec peut-être un ciblage ou un plafond sur les taux longs dans les semaines qui arrivent», estime Bastien Drut. Le Trésor prévoit aussi une émission inaugurale de 20 milliards à 20 ans le 20 mai (une première depuis 1986) et consulte pour diversifier son offre via des obligations à taux variable (FRN SOFR) sur lesquelles il planche depuis des mois.