La crise ukrainienne fait bondir les prévisions d’inflation

Un signe de l’enjeu de la crise ukrainienne pour les économies occidentales ? Mercredi soir, le président Joe Biden a glissé que les Etats-Unis envisageraient de libérer leurs réserves de pétrole (SPR) en coordination avec leurs alliés afin de contenir la hausse de l’or noir et des prix de l’énergie, face aux craintes d’un approvisionnement contraint en provenance de la Russie. Les cours du pétrole ont quand même augmenté de 9%, autour de 105 et 100 dollars/baril respectivement pour les contrats sur le Brent et le WTI dès le lancement de l’invasion de l’Ukraine jeudi matin, avant de redescendre vers 103 et 96 dollars/baril. Le gaz naturel européen a gagné 30% à 114 euros/MWh, avec un pic à 143 euros/MWh.

Alors que l’inflation annuelle approchait son plus haut fin janvier en Europe (5,1%) et aux Etats-Unis (7,5%), les prix de l’énergie devraient prolonger la période de surchauffe préjudiciable à la consommation et à la production de biens industriels. Sans oublier les prix européens du blé et du maïs, qui ont également grimpé de 9% et 5% jeudi avec le blocage de cargaisons dans les ports ukrainiens.

Concernant la zone euro, les analystes ont commencé à simuler les effets de prix énergétiques bien supérieurs au niveau pré-conflit de 80-90 euros/MWh pour le gaz et de 80-90 dollars/baril pour le pétrole. Sur les quelque 15 millions de barils par jour (mbj) qu’elle consomme, l’Europe hors Royaume-Uni et Norvège en importe jusqu’à 5 millions de Russie. Elle utilise pour 40% de gaz russe (et plus de 60% pour l’Allemagne) quasi irremplaçable à court terme alors que c’est la deuxième source d’énergie primaire de la région, après le pétrole.

Le problème du gaz

Que l’initiative vienne de Bruxelles ou de Moscou, un rationnement de 10% de l’approvisionnement en gaz russe pourrait coûter jusqu’à 0,7 point de PIB, selon une récente étude de la Banque centrale européenne (BCE). Il engendrerait un choc sur l’inflation alors que le consommateur européen paye déjà sa consommation d’énergie 30% de plus que début 2021, ce qui contribue pour plus de la moitié à l’inflation actuelle.

Avec une hypothèse d’un prix du gaz durablement autour de 120 euros/MWh, et selon qu’ils intègrent ou non des effets de second tour, les économistes aboutissent à un surcroît de 1% à 2% d’inflation par rapport à leur scénario de base. «L’effet direct de la hausse des prix du gaz aurait été modeste si ne s’y ajoutait l’effet indirect sur les prix de l’électricité dont la production marginale vient souvent d’une centrale au gaz», rappelle Bruno Cavalier, chef économiste d’Oddo BHF, qui arrive à 4,8% d’inflation moyenne sur l’année dans l’exemple précité.

«Il faut prendre en compte un prix du gaz durablement élevé car il met environ quatre mois à se propager à la facture d’énergie, ainsi que les corrélations historiques avec les autres facteurs économiques et des effets de second tour», ajoute Florian Ielpo, responsable macro et gérant chez Lombard Odier IM, dont les calculs aboutissent également à un surcroît d’inflation de 200 points de base (pb). Capital Economics parlait aussi de 1,5% mercredi.

«C’est l’ordre de grandeur avec 0,5% directement lié au gaz (qui compte pour 2,2% dans l’indice d’inflation harmonisé HICP sur 11% pour l'énergie), 0,7% par effet de contagion à l’électricité (3,1%) sans compter les effets sur le pétrole (4,4%) et autres effets de second tour, complète Gilles Moëc, chef économiste d’Axa IM. Mais il y aurait des situations très hétérogènes en fonction des couvertures des producteurs, de la durée des contrats, et des pays, avec notamment la France qui peut obliger EDF à revendre de l’électricité nucléaire à 48 euros/MWh sur les marchés de gros pour contenir la hausse auprès du consommateur.» A l’inverse de pays comme l’Allemagne et l’Italie.

La BCE peut temporiser

Dans ce contexte, et s’il dure quelque temps, la BCE ne devrait normalement plus bouger les curseurs de sa politique monétaire pendant quelques mois. Elle s’en tiendrait à la diminution progressive de son programme d’achats annoncée le 16 décembre, avec arrêt des achats d’urgence (PEPP) fin mars et poursuivrait des achats réguliers (APP) jusqu’au quatrième trimestre. «L’énergie va faire le travail de la hausse des taux, et la normalisation envisagée début février devrait être repoussée temporairement, poursuit Florian Ielpo. La fragmentation financière en zone euro, apparue secondaire le 3 février, va redevenir une priorité de la BCE.» Le chef économiste Philip Lane n’a pas dit le contraire mercredi au Frankfurter Allgemeine Zeitung. Même le gouverneur autrichien Robert Holzmann a repoussé jeudi les mesures de durcissement qu’il souhaitait la veille… «Le mieux serait effectivement que la BCE puisse patienter», juge aussi Gilles Moëc, rappelant que l’anticipation d’une hausse de taux en 2022, et non plus de deux hausses comme les marchés le valorisaient encore le 15 février, devient elle-même hypothétique.

Pour les Etats-Unis, la situation est très différente, avec une économie bien plus avancée dans le cycle, une inflation nettement plus élevée et endogène liée aux hausses de salaires, et un relèvement des taux assuré en mars par la Fed qui doit montrer qu’elle réagit. Les anticipations des marchés sont partagées entre trois hausses au printemps et six hausses sur l’année. «Je reste sur mon scénario de quatre hausses de 25 pb, avec lequel je suis plus confortable si la conjoncture mondiale doit être affectée par cette crise», conclut Gilles Moëc.