BC Partners éprouve la prudence du marché obligataire avec Spotless

Alors que le recours au marché obligataire, notamment à travers les émissions de papier à haut rendement (high yield) à partir du mois de février, a favorisé les LBO et leurs refinancements, l’appétit des investisseurs montre des signes de satiété.

Le report de l’émission de 400 millions d’euros pour Spotless, société acquise par BC Partners en avril 2010, en fournit l’illustration. De source proche de la société de gestion, on évoque un retournement de marché lié aux incertitudes sur la situation grecque et les éléments négatifs pesant sur l’économie américaine. Alors que les actionnaires de Spotless espéraient un rendement proche de 8,5%, les sondages de marché étaient supérieurs à 9%, affirme cette même source, sans compter le risque de décalage en cours d’opération, pour laquelle JPMorgan et Morgan Stanley étaient mandatées.

D’autres sources, citées par Standard & Poor’s LCD, évoquent l’excès de gourmandise et l’opportunisme de BC Partners et de Spotless. Le fonds cherchait à profiter de la demande pour retirer un début de plus-value en remontant un dividende sans attendre la cession de la société – une procédure nommée dividend recap. Un intérêt d’autant plus fort que BC Partners est en période de collecte et devrait annoncer en juillet le deuxième bouclage intermédiaire (closing) de son huitième véhicule d’investissement.«Au pic du marché, en 2006-2007, une ‘recap’ était organisée en moyenne 21 à 22 mois après l’acquisition, écrit S&P LCD. Le délai était passé à 31 mois cette année.» Autant dire qu’une opération sur Spotless 14 mois après son LBO a pu paraître audacieuse.

Un calcul démenti par certains proches, qui affirment que le gérant a déjà retourné à leurs investisseurs 3 milliards d’euros en 2010 et déjà 1,5 milliard en 2011. «BC Partners n’a cédé à aucune pression de leur part, affirme une source financière. Au moment de l’acquisition de Spotless, alors que le marché de la dette se rouvrait à peine, le fonds avait opté pour une structure conservatrice sans dette subordonnée. Il était prévu de réduire la part de capital lorsque le marché le permettrait» En outre, «la société peut se passer de cette ‘recap’. La première maturité est à 2016 et sa forte génération de cash-flow lui permet de se désendetter rapidement. Son levier était de 3,5 fois l’Ebitda fin 2010 et atteint entre 3,1 et 3,2 fois aujourd’hui».