Blue Owl joue l’oiseau de mauvais augure pour la dette privée

L’heure est venue pour les épargnants de découvrir le prix de la démocratie. Voilà des années que l’industrie de la gestion d’actifs s’est fixé une noble mission : donner au plus grand nombre l’accès au private equity et à la dette privée, autrefois réservés à l’aristocratie des investisseurs institutionnels. Aucun argument n’est trop beau pour démocratiser le non-coté : rendement brut mirifique, si l’on en croit les performances passées, faible volatilité, ce qui est bien le moins pour des actifs sans valorisation quotidienne, et parfois mais pas toujours, promesse de liquidité. C’est ce dernier point qui fait aujourd’hui trébucher le gérant américain Blue Owl, et jette un froid sur l’ensemble du secteur.

Le 18 février, Blue Owl a de facto gelé indéfiniment les retraits sur l’un de ses véhicules de dette privée vendu aux particuliers. Ceux-ci pouvaient demander chaque trimestre à récupérer leur mise. Les retraits se multipliaient depuis la révélation, cet automne, de plusieurs faillites frauduleuses d’emprunteurs aux Etats-Unis. Jamie Dimon, patron de JPMorgan, avait alors marqué les esprits en évoquant une invasion de « cafards » dans la dette privée. En ce début d’année, l’intelligence artificielle a remplacé les insectes nuisibles dans la cartographie des risques. Elle laisse craindre des pertes pour les fonds qui ont investi, en capital ou en dette, dans les secteurs jugés les plus menacés par l’IA, comme les éditeurs de logiciels.

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Incapable de faire face aux sorties, Blue Owl a d’abord essayé, en vain, de fusionner son fonds avec un autre véhicule. Il a finalement annoncé qu’il procédera de sa propre initiative à des remboursements trimestriels, en fonction du cash dont il dispose. Il se targue d’avoir déjà vendu 30% des prêts de son portefeuille à quatre institutionnels pour un prix équivalent à leur valeur faciale, signe, selon lui, de la qualité de ses participations. Problème, l’un des acquéreurs ne serait autre que l’assureur maison du groupe. Et si les meilleurs partent en premier, il est permis de s’interroger sur la solidité des 70% restants.

Pour ne rien arranger à son cas, Blue Owl Capital est coté en Bourse, où il a perdu la moitié de sa valeur en un an. La volatilité de son titre offre au grand public un baromètre en temps réel des doutes qui escortent la private debt et qui s'étendent aux autres gérants alternatifs.

Il serait tentant de voir dans cette affaire une répétition du cas Bear Stearns. En gelant, en juin 2007, deux obscurs fonds investis dans du subprime, la banque d’affaires avait donné le coup d’envoi de ce qui allait devenir la grande crise financière. Mais les oiseaux de mauvais augure se sont constamment trompés ces dernières années. Un seul exemple: le blocage, fin 2022, d’un énorme fonds immobilier de Blackstone destiné aux particuliers n’a pas déclenché la secousse systémique que d’aucuns prédisaient.

Il est certain, en revanche, qu’adosser des actifs de longue durée et peu liquides à des passifs courts, comme l’a fait Blue Owl, en assaisonnant le tout d’une bonne louche d’effet de levier, constitue la recette infaillible d’une crise de liquidité. Un comble quand on affiche comme logo un hibou, symbole de la sagesse. Pour les gérants qui aujourd’hui en Europe promeuvent la démocratisation des actifs privés, la main sur le cœur et l’autre sur le portefeuille, c’est un sérieux rappel à l’ordre.

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