Le dossier Universal illustre les limites de la stratégie de Vivendi

L’offre du japonais Softbank sur Universal, que Vivendi aurait rejetée il y a trois mois selon le Financial Times du 19 juillet, constitue à la fois une bonne et une mauvaise nouvelle pour le groupe français. La bonne: à 8,5 milliards de dollars, le prix proposé apparaît très généreux. La mauvaise: Vivendi attire les offres pour les actifs qu’il ne souhaite pas vendre, mais n’y parvient pas pour ceux dont il veut se défaire.

Le prix indiqué par le FT, équivalent à 6,5 milliards d’euros, est supérieur aux estimations des analystes, «de 2 à 3 milliards de dollars» selon Aurel BGC. Les multiples de valorisation d’Universal Music (UMG) ressortiraient ainsi à près de 9 fois l’Ebitda 2013, «à comparer à un prix payé par Vivendi pour EMI en 2011 de 7,1 fois l’Ebitda», soulignent les analystes actions de CM-CIC Securities, qui évaluent eux-mêmes le pôle à 7,5 fois l’Ebitda et 5,5 milliards d’euros. Rien ne dit que Softbank, engagé à la même époque dans le rachat de Sprint aux Etats-Unis pour 21 milliards de dollars, serait allé jusqu’au bout des discussions. «Comme la dette du japonais vient de passer en catégorie spéculative chez S&P, il n’est pas acquis que cette nouvelle dépense faramineuse aurait pu être menée», estime Aurel BGC.

Le refus de Vivendi de vendre une division dont il entrevoit enfin le redressement «signifierait que le groupe est bien dans une logique de recentrage sur les contenus, et non dans une vente par appartement au gré des opportunités, avec au moins deux actifs stratégiques (Canal+ et UMG)», juge CM-CIC Securities.

Reste qu’en lâchant la proie pour l’ombre, le groupe risque encore de décevoir ses actionnaires. La transformation promise l’été 2012 après le départ du directeur général Jean-Bernard Lévy se fait attendre. La cession de Maroc Télécom, le dossier le plus avancé, devrait aboutir au mieux à l’automne. Celle du brésilien GVT a été reportée faute d’offres assez élevées, et aucun acquéreur ne semble en mesure de reprendre Activision, qui vaut 17,5 milliards de dollars en Bourse.

Vivendi chercherait désormais à extraire le cash de sa filiale de jeux vidéo grâce à un dividende exceptionnel. Quant à SFR, une introduction en Bourse de l’opérateur mobile est envisagée courant 2014, une fois le point bas de l’activité atteint. En attendant, l’action Vivendi se traite aux alentours de 15,5 euros, au même niveau qu’il y a un an.