Bouygues chute, le marché sanctionne le prix offert pour racheter Equans

Bouygues remporte le gros (mais cher...) lot ». Le titre de la note du bureau d'études Oddo BHF résume bien le sentiment du marché entourant l’annonce de l’entrée du conglomérat diversifié en négociations exclusives avec Engie pour lui racheter son activité de services multitechniques, Equans.

A la mi-journée, l’action Bouygues chutait de 4,9% à 33,84 euros, accusant le plus fort repli de l’indice SBF 120, tandis qu’Engie s’adjugeait 0,4% à 12,76 euros.

Le producteur de gaz et d'électricité a annoncé ce week-end avoir choisi le conglomérat diversifié pour lui vendre Equans, au détriment du groupe de BTP et de concessions Eiffage et du fonds Bain Capital qui s'était allié à Fimalac. Les deux groupes se sont entendus sur un prix de 7,1 milliards d’euros en valeur d’entreprise.

Ce prix est supérieur au montant de 6 milliards à 6,5 milliards d’euros attendu par les analystes, souligne JPMorgan Cazenove. Ce chiffre pourrait donc constituer une « petite déception » pour les investisseurs, estime la banque d’affaires américaine.

Oddo BHF souligne de son côté que ce prix fait ressortir un multiple de 16,8 fois le résultat opérationnel (Ebit), « bien supérieur aux pairs côtés ». Le bureau d'études cite ainsi un multiple de 11,4 fois l’Ebit pour Spie.

Le défi du redressement de la marge d’Equans

A un tel niveau de prix, l’enjeu pour Bouygues sera de porter le plus haut possible la marge opérationnelle courante d’Equans pour créer de la valeur. Le conglomérat diversifié a évoqué une cible à moyen terme supérieure à 5% pour le nouvel ensemble qui sera formé par Equans et le pôle Energies et Services de Bouygues. Dans cette optique, le groupe devra évidemment extraire le maximum de synergies. La société les a estimées, en année pleine, dans une fourchette de 120 millions à 200 millions d’euros au niveau du résultat opérationnel courant. « Ces synergies sont en très grande partie liées aux achats », a indiqué Bouygues.

« Si Bouygues parvient à porter la marge d’Ebit d’Equans à plus de 5% comme prévu, [cette entité] vaudrait 8 milliards à 9 milliards d’euros », calcule JPMorgan Cazenove en se basant sur les multiples de valorisation de Spie.

Oddo BHF prévient toutefois que l’objectif de marge opérationnelle courante communiqué par Bouygues constitue « un challenge ». « Nous pensons [...] que certains contrats [d’Equans] seront difficiles à rentabiliser et donc que l’amélioration de la marge impliquera une baisse des volumes », écrit Oddo BHF.

Jefferies pour sa part juge qu’en dépit d’une exécution qui pourrait s’avérer complexe, le rachat d’Equans constitue « le grand saut quantique » dont Bouygues a besoin, en raison de la forte croissance et de l’impact positif sur la génération de cash que procure la transaction. « Le prix légèrement plus élevé » ne pèsera pas longtemps sur le titre, « à condition que Bouygues soit en mesure de communiquer un plan d’exécution crédible », considère la banque.