Le marché européen de la dette s’ouvre aux «dividend recaps»

Les fonds de capital investissement entendent profiter d’un marché de la dette high yield en pleine effervescence. Ce dernier pourrait leur permettre de mener à bien des dividend recaps, un procédé qui consiste pour une société en portefeuille à s’endetter afin de verser un dividende à son actionnaire. «De meilleures conditions de financement sur le marché obligataire high yield et un appétit sélectif pour le risque du côté des investisseurs en loans devraient encourager d’autres dividend recaps», estime Fitch dans une note publiée hier.

Les prêts (loans) constituent certes la voie royale pour ce type d’opérations. La société de dépannage britannique RAC, contrôlée par Carlyle depuis 2010, a choisi cette option la semaine dernière pour lever 260 millions de livres. «Le marché du high yield européen a hésité à jouer un rôle dans les dividend recaps, mais il pourrait suivre l’exemple du marché américain (où la pratique est plus répandue, ndlr) en raison de l’appétit croissant des investisseurs pour ces actifs», estime l’agence de notation.

Birds Eye Iglo, le fabricant de surgelés détenu par Permira, vient par exemple de demander à ses créanciers la permission d’émettre 250 millions d’euros de dette senior. Celle-ci pourrait prendre soit la forme classique de prêts, soit celle d’obligations à taux variable (floating rate notes, FRN). En septembre, Orange Switzerland est allé réémettre sur une ligne existante à hauteur de 155 millions d’euros, pour payer un dividende à son propriétaire Apax.

Le fabricant allemand de matériel logistique Dematic a fait encore plus fort. Il a émis le mois dernier 275 millions de dollars d’obligations «PIK toggle», un dispositif qui permet à l’émetteur de payer ses intérêts sous forme de titres, et qui a donc un effet multiplicateur sur l’endettement. Ce type de structure, répandu lors de la bulle de 2006-2007, a été utilisé plusieurs fois ces dernières semaines, mais le phénomène reste cantonné au marché américain en dollar, plus mature.

De manière générale, «quelle que soit la source de financement, les transactions devraient rester beaucoup plus conservatrices que celles de 2006-2007, avec des dividend recaps qui laisseront le ratio d’endettement entre 4,5 et 5 fois l’Ebitda», souligne Fitch, contre 6,4 fois en moyenne en 2006. Après son émission, Dematic affiche ainsi un ratio de 4,6 fois l’Ebitda, ce qui n’a pas empêché Moody’s de dégrader la société.

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