La Chine tente une relance sous contrainte

Le ralentissement de l’économie chinoise n’est une surprise pour personne. Il n’en inquiète pas moins les investisseurs. Mi-mars, lors du Congrès national du peuple, le Premier ministre chinois, Li Keqiang, a annoncé la réduction de la prévision officielle de croissance pour 2019 de 6,5 % à une fourchette comprise entre 6 % et 6,5 %. Ce sera le taux le plus faible depuis une trentaine d’années après 6,6 % l’an dernier. Les autorités veulent éviter le scénario d’un atterrissage forcé de l’économie tout en évitant de gonfler une dette qui fait déjà peur (275 % du PIB, selon l’IIF, Institut de la finance internationale).

Ce ralentissement trouve son origine dans la lutte contre l’endettement massif du pays et la guerre commerciale avec les Etats-Unis (lire entretien). Les derniers indicateurs pour la période de janvier et février en témoignent : la croissance annuelle de la production industrielle a décéléré à 5,3 %, à un plus-bas de 17 ans, les ventes de détail restant affectées par le net recul de l’automobile, tandis que les exportations accusent leur plus forte baisse en trois ans. L’indice PMI (purchasing manager index) manufacturier Caixin reste sous 50 en mars. « La tendance n’est clairement pas celle d’une économie en récupération », juge Véronique Riches-Florès, économiste chez RF Research.

Deux leviers

L’impact des mesures monétaires et budgétaires engagées depuis un an tarde à se manifester. « Les mesures de soutien à l’économie se sont multipliées mais elles sont de taille modeste et très ciblées, à la différence des plans de relance précédents, souligne Laetitia Baldeschi, responsable de la recherche et de la stratégie chez CPR AM. Leur mise en œuvre est en outre étalée dans le temps. » Cette relance est bien loin de celle de 2008 ou 2015. L’effort est estimé entre 2 et 3 points de PIB sur deux ans contre près de 14 points en 2008. Reste que le rebond des marchés financiers depuis janvier repose sur l’espoir d’une amélioration de l’activité en Chine. D’aucuns voient dans la hausse de 10 % des crédits en janvier et février de premiers signes. De nombreux observateurs, à l’instar de Neil Dwane, stratégiste chez Allianz GI, estiment que les mesures monétaires et budgétaires seront suffisantes pour relancer la croissance. Pour Laetitia Baldeschi, les indicateurs devraient commencer à s’améliorer à partir du deuxième trimestre. « Réactive mais non démesurée, la relance ne devrait pas provoquer une surchauffe de l’économie mais laisserait plutôt la croissance du PIB converger graduellement à 6 % au cours des prochaines années, ce qui permet d’éviter le scénario d’un atterrissage brutal », assurent les économistes de la Société Générale.

Les autorités activent depuis 2018 les deux leviers monétaire et budgétaire. L’objectif de la banque centrale est de permettre aux entreprises du secteur privé de retrouver l’accès au crédit. « Les entreprises privées, et plus particulièrement les PME, ont été les plus affectées par la politique de désendettement, car leur financement repose traditionnellement plus sur le ‘shadow banking’ que les SOE (entreprises d’Etat ndlr) », explique Arjen van Dijkhuizen, économiste chez ABN Amro. Ce mode de financement, qui représente 68 % du PIB chinois, a baissé pour la première fois depuis 10 ans en 2018, à 9.100 milliards de dollars, selon Moody’s. Les autorités monétaires ont pris un large éventail de mesures pour sauvegarder la liquidité du système bancaire et stimuler le crédit aux PME : baisse du taux des réserves obligatoires, hausse des quotas de crédit aux entreprises privées ou incitation des banques à prêter aux PME avec des opérations de refinancement à moyen terme.

Dette élevée

Les annonces de politique budgétaire se sont également multipliées. D’abord concernant la fiscalité avec des baisses de TVA, d’impôts pour les PME, de réduction de droits de douanes côté entreprises, et de baisses d’impôts sur les revenus et de contributions sociales pour les ménages. Ces mesures représentant près de 1,5 point de PIB. Le gouvernement a également annoncé un programme d’investissement, notamment en infrastructures (réseaux ferrés, routes…) pour près de 400 milliards de dollars en 2019, financé par des crédits bancaires mais aussi via des émissions obligataires spéciales autorisées pour les gouvernements locaux. Les investissements en infrastructures ont déjà progressé de 4,3 % depuis janvier.

Mais cette politique de relance est sous contrainte. La dette élevée réduit les marges de manoeuvre du pays et limite sa capacité à faire de la relance par l’investissement public. L’économiste Véronique Riches-Florès rappelle que la Chine a augmenté son taux d’endettement en sept ans à un niveau auquel les Etats-Unis ont mis quarante ans pour arriver. L’endettement des ménages représente 35 % du PIB, ce qui représente beaucoup eu égard au niveau de vie.

Le pays doit faire face à d’autres défis structurels : une moindre capacité à améliorer sa productivité, car elle a déjà réalisé l’essentiel des transferts de technologie dans son économie, et la perspective d’une baisse de sa population active. « La Chine vieillit encore plus vite que l’Europe », indique l’économiste. La population active devrait diminuer de 5 millions d’individus par an d’ici 2050. Dans l’immédiat, les mesures monétaires et budgétaires pourraient stabiliser l’activité économique, mais la politique du stop and go grille petit à petit les cartouches des autorités.