Les analystes jugent sévèrement le projet de rachat de Fondiaria par Unipol

Unipol ne fait pas recette auprès des analystes. En annonçant vendredi le projet de rachat de son concurrent en difficulté Fondiaria Sai, l’assureur italien a pris de gros risques, de l’avis général. D’abord par la complexité de la transaction. Unipol va racheter 51% du capital de la holding Premafin (actionnaire à 35,6% de Fondiaria) pour 77 millions d’euros et lancer une offre sur le solde. Puis Fondiaria et sa filiale Milano Assicurazioni réaliseront des augmentations de capital. A terme, la holding Unipol, elle-même contrôlée par des coopératives, détiendra trois filiales d’assurance ainsi qu’une filiale bancaire, Unipol Banca.

L’équation financière ne satisfait pas non plus les observateurs. Pour que l’opération soit menée à bien, Fondiaria Sai aurait besoin de 750 millions d’euros de capital et Premafin de 225 millions, sans compter un appel au marché d’Unipol, estime Exane BNP Paribas. «Au total, les investisseurs pourraient faire face à un appel en capital de 1,5 milliard d’euros pour une capitalisation boursière combinée d’un milliard», souligne le courtier. Hier, l’action Unipol a clôturé en baisse de 5,15% à 0,186 euro, ramenant sa valeur boursière à 554 millions.

En versant une prime de 26% aux Ligresti, la famille qui contrôle Premafin, l’acquéreur se montrerait par ailleurs trop généreux. CA Cheuvreux rappelle que la holding affiche un actif net négatif de 230 millions. Mêmes réserves du côté des bénéfices attendus de l’opération, avec des «synergies très limitées». Pour le broker italien Intermonte, les vrais gagnants de la transaction sont les banques créancières de Fondiaria Sai.

Reste en outre à passer l’obstacle réglementaire. La Consob et l’Isvap, tutelle des assureurs, devront donner leur accord. Mais c’est du côté des autorités de la concurrence que la transaction risque de faire grincer des dents. Le nouvel ensemble aurait une part de marché de 32% en assurance non vie, avec une pointe à 37% dans l’automobile, ce qui rendra nécessaire des cessions. En atteignant 22% de parts de marché après le rachat de Toro, Generali avait dû céder Nuova Tirrena à Groupama.

«La transaction est complexe, chère et non dénuée d’obstacles, résume Exane. A ce stade, et sans visibilité, il y a peu de potentiel et trop de risques pour les actionnaires minoritaires».