Credit Suisse paie le prix fort pour émettre une dette subordonnée

Les temps changent. La banque Credit Suisse a émis le 16 juin une dette subordonnée additional tier 1 (AT1) - ou «CoCo» car convertible au-dessous d’un ratio de fonds propres durs CET1 de 7% - de 1,65 milliard de dollars, pour rembourser par anticipation le 29 juillet une autre dette hybride de 1,5 milliard de dollars à 7,125%. Particularité du nouvel emprunt: un coupon de 9,75%, très élevé.

Le «call», conditionné à l’approbation du superviseur suisse (Finma) et à l’émission d’un nouvel AT1, était voulu. La banque espérait se refinancer à un coût équivalent au coupon réinitialisé en cas de non-exercice, soit mid-swaps + 510,8 points de base (pb) ou 8,6% aux taux d’aujourd’hui. Les marchés ont aussi pris en compte un risque de non-call, malgré l’usage européen d’exercer ces clauses de remboursement le plus souvent possible. «Cette année, les 23 AT1 bancaires européens avec un premier ‘call’ ont tous été rachetés. Les considérations économiques - rapport coupon réinitialisé/coût de refinancement - sont importants, mais pas le seul facteur. Les régulateurs sont plus préoccupés par la position globale du capital de la banque, indique Simon Adamson, directeur de la recherche FIG chez CreditSights. Credit Suisse a aussi souligné qu’il s’agissait de son dernier AT1 avec conversion en equity - ses autres AT1 en circulation (13 dont 9 en dollars) prévoient une annulation de la dette - ce qui simplifiera significativement son portefeuille de capital.»

Ce nouvel AT1 avec un «call» à 5 ans (PerpNC5) a donc connu un succès mitigé dans le contexte actuel. Le coupon élevé de 9,75% reflète à la fois le renchérissement des conditions de financement lié à la hausse des taux, de 50 pb le même jour en Suisse, et les risques spécifiques à la banque, en perte depuis 2021. Ces titres sont notés B+/BB, en catégorie «high yield», alors que la banque reste BBB+/BBB, en catégorie investisseur. La dette AT1 prévoit un effacement total et permanent et inclut un «dividend stopper» contractuel - qui interdit une suspension du coupon sans suspension des dividendes.

Mais les ratios de fonds propres de Credit Suisse sont plutôt bons, notamment depuis son augmentation de capital de 2021, et les risques de non-distribution sont plutôt faibles, précise Simon Adamson. Ce dernier apparaît plus inquiet par la nouvelle perte annoncée pour le deuxième trimestre, la série d’affaires dont la banque peine à se défaire, et plus globalement par sa stratégie à venir.

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