L’investissement responsable, an II

Sous la mandature d’Ursula Von der Leyen, l’Europe a fait de la réglementation sur l’investissement responsable l’un des piliers de son « Green Deal ». Nous avons donc bâti une cathédrale normative dont l’objectif est l’orientation progressive de l’épargne européenne vers la transition.

Le dispositif européen est aujourd’hui bâti sur une clé de voûte : le choix individuel d’investissement. L’idée de départ est simple : l’épargnant européen doit être mis en capacité d’investir dans les activités soutenables. L’épargne s’allouera ainsi naturellement vers la transition, sorte de théorie moderne du ruissellement réglementaire.

Pour ce faire, trois piliers sont indispensables : d’abord, définir quelles sont les activités soutenables – c’est le sens de la « taxonomie » – ; ensuite, offrir la transparence nécessaire pour classer les produits d’épargne selon leur contribution au financement de ces activités – c’est le sens de SFDR (Sustainable Finance Disclosure Regulation) et des articles 8 et 9 – ; enfin, permettre aux épargnants d’exprimer leur choix d’investissement – c’est le sens de la révision de MIF 2 et du questionnaire annuel de préférences en matière de durabilité.

En pleine cohérence avec les principes historiques du marché unique, le législateur européen laisse donc les investisseurs individuels guider l’épargne vers la transition.

Sans revenir sur le long travail d’élaboration de cet édifice réglementaire, on notera que ce dispositif vise d’abord à structurer l’offre à travers une exigence de transparence accrue, mais fait relativement l’impasse sur la demande. Si l’on fait un parallèle, le législateur tente d’encadrer la production de diesel mais ne fixe pas de bornes à sa libre consommation. Il contraint – et c’est nécessaire – l’offre de produits financiers en y introduisant des objectifs de soutenabilité et laisse le choix de l’investisseur s’exercer. Celui-ci peut décider de financer des activités soutenables ou ne pas du tout prendre en compte ces critères dans ses choix d’allocation.

Pour atteindre son objectif de financement de la transition par les choix individuels, le dispositif devrait ainsi répondre à trois exigences. Et c’est là que l’édifice est, aujourd’hui, profondément branlant.

La première est une exigence d’intelligibilité par l’investisseur final. Si l’on souhaite que l’épargnant investisse dans des produits qui financent la transition, encore faut-il qu’il les comprenne. Or quiconque n’a pas un diplôme avancé en « finance durable appliquée » rencontrera des difficultés pour exprimer ses préférences en matière de prise en compte des « incidences négatives en matière de durabilité », ou encore de « proportion investie dans des activités considérées comme durables sur le plan environnemental par la Taxonomie européenne ». Les informations transmises par les réseaux bancaires sont d’ailleurs implacables : face à cette complexité, les épargnants font souvent le choix de ne pas exprimer de préférences d’investissement responsable.

La deuxième est une exigence de clarté dans l’offre de produits financiers durables. Chacun se réjouira que le législateur ait décidé de mettre de l’ordre dans un marché des fonds « durables » mélangeant appellations, promesses et concepts, mais un client particulier fait aujourd’hui face à de multiples indicateurs pour certains impossibles à comparer entre les maisons de gestion. Pour un même univers d’investissement, ce qui est considéré comme « durable » au sens de SFDR peut varier de plusieurs dizaines de points entre gérants. La réglementation échoue donc à rendre comparable l’offre de produits financiers « durables ».

La troisième est de faire que « toute » la finance devienne progressivement durable. La masse d’épargne à mobiliser pour financer la transition est considérable et si la finance « durable » ne propose pas de produits adaptés aux besoins des investisseurs finaux (logement, retraite, dépendance), cette mobilisation ne se fera simplement pas. Malheureusement, la réglementation européenne restreint progressivement la finance durable à une finance de niche : il est aujourd’hui impossible de fabriquer un produit de retraite équilibré avec un objectif de taxonomie à des niveaux très élevés. La réglementation doit évidemment assurer que quelques pincées d’analyse extra-financière ne suffisent pas à qualifier un fonds de « durable ». Mais pas au prix d’une assignation à ne financer que certaines activités ni en nous éloignant du financement de l’essentiel de la transition de l’économie.

Alors que la Commission européenne engage une revue de ces années de construction d’une Europe de la finance durable, quelques suggestions.

D’abord, il est urgent de simplifier le dispositif au profit de l’investisseur particulier. La main ne doit pas trembler : les questions posées doivent être les plus compréhensibles possibles. La transition est complexe à appréhender : rendons-la accessible dans les décisions d’épargne de nos clients à travers des concepts simples, mettant aussi en lumière les impacts que certaines préférences généreront sur les objectifs financiers préalables – la réglementation et les acteurs financiers doivent expliciter les conséquences de certains choix sur les rendements et risques associés.

Ensuite, il est essentiel de mettre le concept de transition au centre de l’agenda. Définir la transition – y compris les activités qui doivent ne plus être financées – est l’apanage des autorités élues. Le législateur doit se saisir de cette responsabilité. Il ne s’agit pas de remettre en cause la Taxonomie, mais de traduire au niveau des financements un concept parfaitement accepté au niveau des activités économiques. Financer la transition des champions européens afin de verdir leur activité est un volet essentiel : l’épargne durable doit être mobilisée en soutien à l’émergence d’une industrie verte européenne compétitive.

Enfin, il n’est pas souhaitable de laisser perdurer des divergences d’interprétation entre acteurs de marché. La réglementation doit établir des règles claires permettant une concurrence équitable. Par exemple, la règle définissant ce qu’est un « investissement durable » au sens de SFDR doit être précisée et rendue la même pour tous.

Conformément à son habitude, l’Europe voit dans l’encadrement réglementaire le meilleur moyen de répondre à un enjeu donné. Inversement, les Etats-Unis voient dans l’effort d’investissement libre et non contraint la solution aux enjeux climatiques. Les deux ont raison : la transition ne se fera pas sans contrainte, ni sans investissement. Mais si l’Europe a choisi de se doter d’un cadre, elle doit aujourd’hui le refonder pour faire en sorte qu’il soit un outil efficace au service du financement de la transition.