L’Europe navigue à vue dans la régulation des dérivés

Près de sept ans après le début de la crise financière, les autorités de marché n’ont toujours pas de vision claire du marché des dérivés. Et pour cause: elles ne disposent pas encore de définition harmonisée de ce qu’est un produit dérivé. Steven Maijoor, le président de l’Autorité européenne des marchés (Esma), s’en est ému auprès du commissaire européen Michel Barnier dans un courrier envoyé le 14 février. Il demande à la Commission d’éclaircir ce point.

Le problème est lié au règlement Emir. Celui-ci oblige depuis le 12 février les utilisateurs de produits dérivés à déclarer leurs transactions à des référentiels centraux. Il prévoit également, au-delà de certains seuils, la compensation des dérivés de gré à gré (OTC) auprès d’une contrepartie centrale. Mais le texte n’a pas défini à proprement parler ce qu’est un dérivé: il ne fait que renvoyer à la liste des instruments financiers établis par la directive MIF.

«Les différentes transpositions de Mifid dans les Etats membres signifient qu’il n’existe pas de définition unique, communément admise, d’un dérivé ou d’un contrat dérivé, dans l’Union européenne. Cela empêchera une application convergente d’Emir», écrit Steven Maijoor. Certaines transactions pourraient ainsi faire l’objet d’un reporting centralisé dans un pays mais pas dans l’autre, ou d’appels de marge plus ou moins élevés selon que le produit est jugé OTC ou pas. Avec tous les risques de rupture d’équité concurrentielle entre juridictions.

Le cas se pose pour les produits de change et de matières premières. En Grande-Bretagne, par exemple, le gendarme des marchés locaux, la FCA, ne considère pas comme des instruments financiers dérivés les contrats forward sur matières premières à dénouement physique. Ceux sur le change dont le règlement ou la livraison sont compris entre 3 et 7 jours relèvent du marché spot dans certains pays et du marché dérivé dans d’autres. L’incertitude règne aussi autour du traitement des contrats sur le change conclus à des fins commerciales.

L’adoption récente de MIF 2 ne règle rien dans l’immédiat car les dispositions de la nouvelle directive entreront en vigueur fin 2016. L’Esma invite ainsi Bruxelles à clarifier «en urgence» sa définition des dérivés. Dans l’attente, les autorités nationales ne devraient pas appliquer Emir aux transactions pour lesquelles le doute subsiste.