Les alternatives au Libor et à l’Euribor sont difficiles à trouver

Depuis que Barclays a été condamné par les régulateurs américains et britanniques pour avoir tenté de manipuler les taux Libor et Euribor, ces deux références du marché interbancaire sont remises en cause par les plus hautes autorités. Devant les sénateurs américains mardi, le président de la Fed, Ben Bernanke s’est montré favorable à une réforme. Selon lui, «le Libor est structurellement vicié». Mark Carney, patron du Conseil de stabilité financière (FSB), n’a pas exclu un abandon. D’après Reuters, la Banque centrale européenne serait aussi en train de faire pression pour une refonte du mode de calcul des taux Euribor. L’institution pourrait aussi s’impliquer davantage dans leur supervision.

Quelques alternatives ont déjà été évoquées mais la plupart des participants du marché font observer que passer d’un taux de référence à un autre sera extrêmement difficile alors que des milliers de milliards de dollars de contrats sont établis à partir du Libor et de l’Euribor. «La question est : que faire des contrats existants alors que certains d’entre eux peuvent durer vingt ans ?», réagit un trésorier de banque.

Ben Bernanke l’a souligné, il revient d’abord à la British Bankers’ Association (BBA) qui publie quotidiennement les taux Libor de les réformer. Après la condamnation de Barclays par la Financial Services Authority, la BBA a affirmé que «les résultats de l’enquête seraient soigneusement pris en compte dans le cadre de la révision actuelle du Libor». La réforme concerne les instruments financiers utilisés pour déterminer le taux, le code de conduite des contributeurs et l’utilisation statistique des données des contributions.

L’Euribor, dont la formule de calcul est légèrement différente de celle du Libor et basée sur un panel plus large d'établissements, est quant à lui publié par la Fédération européenne des banques (EBF). «Nous sommes totalement transparents et nous serions heureux que l’Euribor soit soumis à une supervision directe, qui pourrait être assurée par la BCE ou par l’Esma, par exemple», a déclaré Guido Ravoet, directeur général d’Euribor-EBF à Reuters.

Depuis des années que le Libor, un taux déclaratif, est critiqué aucune alternative crédible n’a vraiment émergé. Surfant sur la vague de reproches qui s’abattait sur le taux interbancaire en dollar, Icap avait en 2008 lancé le New York Funding Rate, reflétant les conditions de refinancement à court terme des banques. Pas de quoi détrôner la référence publiée par la BBA.

Cette semaine, Nyse Liffe US, a annoncé le lancement de contrats futures basés sur l’indice du marché repo établi par la Depository Trust and Clearing Corporation. L’indice est basé sur toutes les transactions effectives collatéralisées sur le marché des titres d’Etat, d’agences ou les titres adossés à des mortgage-backed securities. Cet indice pourrait éventuellement servir de nouveau taux de référence pour le marché des dérivés américains, selon le Financial Times. «Au contraire du Libor, les taux repo sont basés sur des transactions effectives et sont généralement considérés comme étant plus transparents et moins biaisés», explique un stratégiste de la Société Générale.

Le fait que le Libor et l’Euribor soient basés sur les seules déclarations des banques est au cœur de toutes les critiques même si les contributions les plus extrêmes sont systématiquement retirées du panel. S’en remettre aveuglément aux établissements est d’autant plus compliqué que les transactions sur le marché interbancaire sont au plus bas depuis la crise. Le marché du repo sur titres d’Etat a déjà été évoqué comme alternative à l’Euribor. Mais selon un trésorier, ce n’est pas une solution satisfaisante car la rémunération de titres indexés sur ce marché pourrait être négative et alors que le marché des titres d’Etat européens est très chahuté il serait difficile de choisir ce type de sous-jacent.

D’après les analystes de Morgan Stanley, le Libor devrait idéalement être basé sur des taux transparents et issus du marché. Il devrait continuer à représenter les conditions sur le marché interbancaire, notamment les attentes sur l’évolution des taux d’intérêt. Surtout, les taux du Libor réformé devraient être proches de ceux issus de la méthode actuelle pour «prévenir tout risque de discontinuité importante entre les taux et donc des transferts entre contreparties, qui pourraient potentiellement créer un risque systémique pour le système financier».

Les analystes évoquent la possibilité de se baser sur l’overnight index swap (OIS), un swap de taux construit à partir de l’Eonia. L’avantage serait qu’il s’agit d’un fixing objectif. Mais compte tenu de l’écart entre l’Eonia et l’Euribor, il serait très difficile de passer d’un taux de référence à l’autre, et l’Eonia ne couvre pas le risque de liquidité, fait valoir un trésorier.