Seat Pagine Gialle entre dans la dernière ligne droite de sa restructuration de dette

Rendez-vous le 30 novembre. Seat Pagine Gialle, annuaire des «pages jaunes» italiennes, a décidé d’ouvrir une période de grâce de 30 jours prévue dans les conditions contractuelles de ses obligations, après avoir sauté le paiement semi-annuel de 52 millions d’euros de coupons sur sa dette subordonnée qui était prévu le 31 octobre. Objectif: trouver enfin un accord sur la restructuration de ces 1,3 milliard d’euros d’obligations non sécurisées, dites «Lighthouse», dues le 30 avril 2014.

Repris en LBO en 2003 par un consortium de fonds (CVC, Permira…), le groupe italien affichait 2,7 milliards d’euros de dette nette à fin septembre. Outre les titres Lighthouse, sa dette est constituée de 750 millions d’euros d’obligations seniors 2017, et de deux tranches d’emprunts bancaires d’échéance janvier 2012 et janvier 2013 qui ont été arrangées par RBS, pour un total de 631 millions. La société prévoit de dégager entre 365 et 385 millions d’euros d’Ebitda cette année, contre 410 millions en 2010.

«Seat est auto-suffisant à court terme et termes de liquidité, mais réalise que sa structure de capital est insoutenable à moyen terme», résume Rahul Gandhi, analyste chez CreditSights.

Le comité des porteurs obligataires a mis sur la table le 28 octobre ses dernières propositions: 1,2 milliard de titres Lighthouse seraient convertis en actions, donnant aux créanciers 90% du capital. Ils recevraient par ailleurs 100 millions d’obligations seniors. Le financement bancaire serait rééchelonné, et les conditions contractuelles modifiées.

Les actionnaires actuels, dilués à 10% du capital, recevraient des warrants leur donnant accès à 5% du capital supplémentaire, une fois que les porteurs Lighthouse auront recouvré le nominal de leur créance (dividendes, autre forme de retour en capital…).

Reste à savoir si les actionnaires accepteront ces conditions. Ils ont lutté jusqu’à présent pour qu’une partie des actions nées de la conversion de créances leur soit réservée. Avec un argument: dans le droit italien, toute restructuration doit être approuvée par 51% des actionnaires. Mais en cas de défaut, RBS et les créanciers seniors prendraient sans doute le pouvoir.

«Un swap de dette contre equity serait la meilleur solution pour toutes les parties prenantes, y compris pour RBS, qui n’aimerait pas selon nous devoir mettre en place une équipe de direction pour gérer une activité d’annuaires en Italie», estime Rahul Gandhi.