Numericable garde la main pour répliquer à la contre-offre de Bouygues

Finalement, Jean-René Fourtou avait raison. En octobre 2013, le président du conseil de surveillance de Vivendi promettait que SFR valait plus de 15 milliards d’euros, avec un multiple supérieur à 6,2 fois l’Ebitda payé en 2011 pour racheter la part minoritaire de Vodafone. La bataille entre Altice et Bouygues a porté la valeur de l’opérateur de télécoms au-delà de ses prétentions. Selon Credit Suisse, la contre-offre lancée par Bouygues jeudi dernier valorise SFR à 6,3 fois l’Ebitda 2014, dette comprise, multiple proche de celui découlant de la proposition d’Altice.

En augmentant de 1,85 milliard d’euros sa part en numéraire, Bouygues s’est donc aligné sur le multiple de valorisation offert par Numericable et propose à Vivendi 1,4 milliard d’euros de cash de plus que son concurrent. Deux arguments qui pourraient faire mouche auprès de certains membres du conseil de surveillance de Vivendi, notamment Vincent Bolloré, plus sensible à la proposition de Bouygues. D’une part, avec 5% du capital de Vivendi, il est personnellement intéressé par le prix. D’autre part, en tant que futur président du conseil du groupe recentré sur les médias, secteur sensible et régulé, il aura à gérer les relations avec l’Etat, favorable au dossier poussé par Martin Bouygues.

Mais le coup de poker de Bouygues ne sera pas nécessairement gagnant. En réduisant à 21,5% la part que Vivendi détiendra dans l’ensemble BT-SFR, contre 43% auparavant, Bouygues prive le vendeur d’une partie des synergies promises par un rapprochement entre Bouygues Telecom et SFR. D’où une valeur théorique de SFR, synergies incluses, de 17,4 milliards contre 20 milliards auparavant. Ensuite, Altice a une longueur d’avance. Ses négociations exclusives lui donnent jusqu’au 4 avril pour éventuellement ajuster sa partie en numéraire.

Les représentants du câblo-opérateur réfutent cette hypothèse. Mais Altice, qui a construit Numericable avec le soutien de Carlyle et de Cinven, pourrait de nouveau s’appuyer sur des fonds d’investissement pour présenter à Vivendi une offre 100% en numéraire, estime Natixis. Une proposition massue que Bouygues aurait du mal à suivre, sans mettre un peu plus à contribution des alliés, François Pinault, JCDecaux et la CDC. Sa dernière offre ferait déjà passer sa dette nette de 4,4 milliards à 10,1 milliards, une fois BT-SFR mis en Bourse et les autres cessions d’actifs en cours ou annoncées, calcule la Société Générale.