Les opérateurs en télécoms européens ne jouent plus leur rôle de refuge

En plus d’affirmer les ambitions d’expansion des groupes des pays émergents, la récente offre du mexicain America Movil sur un peu moins du tiers du capital de KPN inflige une réalité cruelle aux opérateurs européens: la faiblesse de leur valorisation, absolue ou comparée à leurs homologues internationaux. A environ 5 fois en moyenne l’excédent brut d’exploitation estimé pour 2012, le secteur européen se trouve à des niveaux largement inférieurs à ceux des opérateurs américains (voir tableau).

S’il a été amplifié ces derniers mois par la crise interne à la zone euro, avec une désaffection généralisée des investisseurs pour les valeurs de cette région, ce découplage reflète la faiblesse opérationnelle des télécoms européens, en proie à l’érosion de leur activité sur leurs marchés d’origine. Au premier trimestre, le chiffre d’affaires de France Télécom a chuté de 4,2% dans l’Hexagone qui représente encore à lui seul la moitié des revenus du groupe. En Allemagne, celui de Deutsche Telecom a plié de 2,3%. En Espagne, le chiffre d’affaires de Telefonica a plongé de 10,7%.

Les grands opérateurs intégrés européens ont bien tenté ces dernières années de trouver de nouvelles sources de croissance. Mais, en moyenne, ils génèrent encore 90% de leur chiffre d’affaires dans des pays développés, aux marchés saturés et où la crise économique a exacerbé la compétition tarifaire entre opérateurs. En France, le phénomène a encore été exagéré par l’arrivée de Free Mobile. D’où la faiblesse de la valorisation de France Télécom par rapport à ses comparables européens.

La pression sur l’activité se fait évidemment ressentir sur le niveau de marge et de génération de trésorerie. Le secteur des télécoms européen affiche un rendement du dividende extrêmement élevé, à 13,8% selon le consensus. Mais les stratèges actions d’Exane BNP Paribas rappelaient récemment que les opérateurs proposent les plus faibles perspectives de croissance du cash flow et du dividende par action de tout le marché. Entre 2011 et 2014, le cash flow par action devrait ainsi croître de moins de 3% pour les télécoms, contre plus de 7% pour le secteur de la pharmacie dont le caractère défensif est au contraire prouvé. Depuis début 2007, l’indice européen Stoxx de la santé est resté stable. Celui des télécoms a perdu un quart de sa valeur.

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