Lactalis renégocie ses clauses de dette dans un sens plus favorable

Réuni aujourd’hui, le conseil d’administration de Parmalat devrait se prononcer sur l’offre publique d’achat à 2,60 euros par action que Lactalis lancera du 23 mai au 8 juillet. Epaulé par Goldman Sachs, le groupe italien pourrait, pour la forme, juger qu’il vaut au moins les 2,80 euros par action que son assaillant français avait accepté de payer à trois fonds en mars dernier.

Reste que cet avis sera surtout symbolique. L’OPA suivra juridiquement son cours, et Lactalis, déjà actionnaire à 29% de Parmalat, a conditionné son succès au franchissement des 55%. Le groupe mayennais teste par ailleurs les limites de sa capacité de financement, même s’il compte les repousser après l’opération.

Dans son document d’OPA, Lactalis dévoile pour la première fois sa structure de gouvernance et ses comptes 2010, avec un chiffre d’affaires de 10,4 milliards (+11,5% sur un an) et un taux de marge nette de 3% environ. Le groupe, qui a multiplié les acquisitions, apparaît surtout endetté, avec 3,6 milliards d’euros de dette nette à fin mars 2011.

L’endettement définitif dépendra du taux d’acceptation de l’offre. Avec 55% du capital de Parmalat, Lactalis porterait sa dette à 5 milliards. En retranchant la trésorerie de 1,4 milliard de l’italien, le nouveau groupe afficherait un ratio de dette nette sur Ebitda combiné de 2,6 fois, en dessous du multiple de 3 qu’il s’est engagé à respecter sur sa dette bancaire actuelle. Ce plafond serait atteint si Lactalis décroche 67% de Parmalat, et irait jusqu’à 4,1 fois en cas de détention à 100%, une pure hypothèse puisque le groupe de Laval veut laisser sa cible cotée en Bourse.

Mais l’acquéreur, qui s’appuie sur des lignes d’acquisition de 3,4 milliards d’euros apportées par la Société Générale, Natixis, HSBC et CA CIB, s’est laissé de la marge. Il refinancera de toute façon l’ensemble de sa dette une fois l’opération bouclée. Ces nouvelles lignes, déjà négociées, comprennent une tranche à terme et une autre renouvelable, toutes deux à 5 ans, avec des marges respectives de 250 et 200 points de base, qui pourront fluctuer. Les covenants attachés à ces lignes seront plus lâches: un ratio de levier inférieur à 4,25 fois fin 2011 (et 4 fois fin 2012), un ratio de dette sur fonds propres plafonné à 170% (contre 100% actuellement) et une couverture des intérêts par l’Ebitda de 2,75 fois (au lieu de 4 fois). De quoi permettre à Lactalis d’avaler son concurrent italien sans risquer l’indigestion.