Glencore devra consentir une prime élevée pour emporter Xstrata

Attendue depuis plusieurs mois, tant les relations entre les deux groupes de matières premières sont proches, la fusion entre Glencore et Xstrata s’annonce pourtant extrêmement compliquée. En plus des questions de concurrence - le nouvel ensemble détiendrait par exemple 28% du marché mondial du charbon thermique - la parité d’échange de titres constitue un facteur de risque en mesure de faire reculer Glencore.

Déjà détenteur de 34,5% du capital de Xstrata, le courtier en matières premières a promis une fusion entre égaux. Or, aux cours d’avant l’annonce du projet jeudi matin, Xstrata valait déjà plus cher en Bourse que Glencore: 32,8 milliards de livres contre 29,9 milliards, soit une prime de 9,6%. Vendredi, l’écart s’est encore creusé en faveur de Xstrata, la prime montant à 15%. Pour en obtenir le contrôle, Glencore devra offrir un bonus supplémentaire aux actionnaires de Xstrata, dont certains pourraient se montrer réticents à entrer, voire revenir, au capital de Glencore après une introduction en Bourse décevante (le titre a perdu 22% depuis son IPO en mai 2011, au cours de mercredi soir).

Les analystes de BNP Paribas calculent qu’une fusion entre égaux, à savoir une entité fusionnée équitablement détenue entre les actionnaires de Glencore et ceux de Xstrata, nécessiterait une prime de 39%, soit un cours de 15,5 livres par action Xstrata, contre 11,19 livres la veille de l’annonce de la fusion. Les actionnaires de Xstrata pourraient se monter d’autant plus exigeants que «65% des actifs du groupe fusionné seraient apportés par le groupe minier, ceux de Glencore ne pesant que 35%», ajoutent les analystes de Liberum Capital.

Glencore a-t-il pour autant intérêt à lâcher autant de lest ? UBS rappelle que les salariés du courtier sont encore ses principaux actionnaires, son capital flottant étant actuellement limité à 17%.

Deux facteurs s’annoncent déterminants pour arrêter le montant de la prime. Les synergies annuelles potentielles d’une part. Sur ce point, les avis divergent, entre 1 milliard de dollars estimés par UBS ou 500 millions par la Société Générale. Le rôle futur des dirigeants de Xstrata dans le nouvel ensemble sera également crucial, alors que leur stratégie de croissance indépendante menée depuis 2009 s’est révélée payante. Selon le Sunday Times, Mick Davis, directeur général de Xstrata, prendrait la tête de la nouvelle entité. Glencore a jusqu’au 1er mars, date limite pour annoncer officiellement ses intentions, pour régler ces questions.