L’euro-dollar en quête d’une direction

La paire euro-dollar cherche une nouvelle direction. En 2022, le différentiel de taux anticipé par les marchés et les inquiétudes sur les perspectives économiques européennes avaient très largement contribué à la chute de l’euro, avant de s’estomper et de laisser la monnaie unique remonter.

Ces deux facteurs étaient jusqu’ici bien intégrés dans les prix, mais la persistance de l’inflation américaine et un taux terminal de la Fed attendu plus haut que prévu ont forcé les marchés à réviser leurs positions. L’euro a ainsi chuté à 1,07 dollar, contre un plus haut de 1,1 atteint le 1er février. «L'écart de swap euro/dollar à deux ans s’est à nouveau élargi pour atteindre les niveaux observés à la mi-décembre. Il s'établit désormais à -150 points de base, après avoir diminué à -110 points de base au début du mois. Cet écart ne devrait pas trop se resserrer, ce qui signifie que l’euor/dollar ne devrait pas avoir à baisser beaucoup plus», remarque ING.

Flux de capitaux

Reste à déterminer quels seront les prochains facteurs de performance. «Le marché des changes a entamé le mois de février à la recherche d’un nouveau thème, ceux qui avaient dominé l’année dernière commençant à s'épuiser. En l’absence d’un moteur véritablement neuf, les données américaines ont recorrélé dollar et taux réels (…), mais cela ne peut pas mener le dollar beaucoup plus loin», écrit Kit Juckes, responsable des stratégies de forex chez Société Générale CIB.

Les mouvements de capitaux pourraient devenir un élément moteur des valorisations. Comme les investisseurs japonais, les investisseurs européens se sont beaucoup exposés aux actifs étrangers depuis dix ans. «Les flux de capitaux pourraient devenir plus importants (dans les valorisations des devises, ndlr). Même si les rendements relatifs ne bougent pas beaucoup, des rendements absolus plus élevés dans la zone euro et au Japon peuvent pousser davantage d’investisseurs à rapatrier leurs capitaux», résume George Saravelos, stratégiste chez Deutsche Bank, dans une note. Depuis 2014, la part des obligations en euros détenues par les fonds européens est passée de 55% à 45% (contre 70% en 2008), une sous-exposition de 500 milliards d’euros. Or, la remontée des taux européens a inversé la tendance : depuis début 2022, les obligations européennes ont enregistré 800 milliards d’euros de flux entrants, contre des sorties d’un montant similaire sur 2021.

Les investisseurs japonais sont en avance, ayant déjà rapatrié près de 200 milliards d’euros en 2022. Un mouvement qui s’accélérerait si la politique monétaire japonaise évoluait.

Différentiel de taux

Le différentiel de taux pourrait par ailleurs finir par jouer en faveur de l’euro. Les taux réels aux Etats-Unis devraient atteindre 3% cette année, selon les anticipations de marché. «Un tel niveau peut être considéré comme suffisamment restrictif. En Europe, les taux réels implicites sont encore négatifs, à peine au-dessus des niveaux de 2011, et ont donc plus de place pour augmenter», selon les stratèges de Deutsche Bank. Autre indicateur, la différence entre le taux à trois mois et ses anticipations à 18 mois est négatif pour les Etats-Unis, suggérant que la Fed pourrait avoir à diminuer ses taux. A l’inverse, ce ratio est légèrement positif pour la zone euro, indiquant que les taux européens pourraient rester à un niveau élevé plus longtemps.

Enfin, l’amélioration de la situation gazière limitera les ventes d’euros. Les prix ne cessent de diminuer et les volumes nécessaires pour remplir les stocks sont moins importants : en extrapolant les tendances actuelles, les inventaires pourraient être pleins dès juillet. Avec une baisse des importations européennes, ce pourrait donc être de 100 à 150 milliards d’euros qui ne seraient pas vendus sur les marchés pour financer la facture énergétique.