Les taux grecs s’alignent sur ceux de la France

La Grèce serait-elle devenue plus solide financièrement que la France ? Les spreads entre les titres de dette court terme français et grecs sont devenus négatifs, autrement dit les investisseurs acceptent une prime de risque plus faible désormais pour la Grèce que pour la France pour les maturités inférieures à un an (3,19% à 6 mois contre 3,25% pour la France). Mais cette amélioration du sentiment relatif entre les deux dettes est également visible sur les maturités les plus longues, même si le coût de la dette grecque reste bien supérieur. «Nous constatons une divergence de comportement sur ces deux dettes», indique Matthieu de Clermont, gérant obligataire chez Allianz GI. Depuis début mars, alors que le spread OAT contre Bund s’est écarté de près de 10 points de base (pb), celui entre la Grèce et l’Allemagne s’est réduit de 35 pb, soit un resserrement significatif de 45 pb avec la France.

«La Grèce bénéficie d’une dynamique de rating et d’une perspective plus favorable sur sa dette», relève Matthieu de Clermont. Le résultat du premier tour de l’élection législative le 21 mai a été bien accueilli, même si un second tour doit encore décider du futur gouvernement. Mais l’arrivée en tête du parti conservateur du Premier ministre Kyriakos Mitsotakis est un gage de stabilité et de continuité de la politique budgétaire actuelle. Au lendemain du scrutin, le rendement des emprunts 2 ans grecs a approché celui de la France sous 3%. Même si le rendement reste supérieur, «ce resserrement est spectaculaire en relatif», souligne un gérant.

«Sur la dette court terme, il y a un effet évident de la faible liquidité de ces dettes sur les prix», explique Matthieu de Clermont. De nombreux hedge funds global macro ont pris le pari d’un relèvement de la note de la Grèce en investment grade (IG), ce qui limite le papier disponible. Un pari renforcé par un niveau de spread et de taux particulièrement attrayant.

En attendant un retour en investment grade

Pour le moment, la Grèce est notée dans la catégorie high yield (BB+ par S&P et Fitch, Ba3 par Moody’s), à un cran de l’IG. Le 9 juin, Fitch doit se prononcer sur sa note, mais le marché attend surtout un changement de la part de S&P ou de Moody’s au second semestre (20 octobre et 15 octobre respectivement). En attendant, les investisseurs qui veulent en acheter (ou qui devront le faire quand la Grèce sera revenue ou proche de l’IG) courent donc derrière le papier et font monter les prix (ou baisser les rendements) artificiellement du fait de cette absence de liquidité.

Il existe toutefois sur le marché un juge de paix : les émissions par les Etats via des adjudications ou des syndications pour les obligations long terme et les bons du Trésor court terme, qui offrent naturellement davantage de liquidité. Mercredi, la Grèce a émis 1 milliard d’euros à 6 mois (1/12/23) avec un rendement de 3,5%, supérieur au prix de marché. De son côté, le Trésor français a émis 2 milliards et 1,8 milliard à 6 mois (18/10/23) et 1 an (15/5/24) avec des rendements de 3,27% et 3,36%, encore inférieurs aux prix proposés par la Grèce.

Les perspectives de la Grèce n’en sont pas moins en nette amélioration, en relatif par rapport à d’autres souverains, ce qui justifie le pari de convergence pris par certains investisseurs. «Lorsque S&P a relevé sa perspective à positive en avril dernier, l’agence a confirmé l’amélioration macroéconomique et les perspectives budgétaires favorables», souligne Matthieu de Clermont. Dans sa trajectoire budgétaire soumise à la Commission, la Grèce prévoit une nette amélioration de ses comptes publics avec un recul du déficit à -0,3% du PIB et de la dette publique à 154% du PIB en 2024, contre -2,3% et 171,2% respectivement en 2022.

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