Le retour brutal de la volatilité cause ses premières victimes

Le retour de l’aversion au risque fait monter les tensions de marché. Si c’est le mouvement de ventes sur les Treasuries entamé depuis le début d’année qui a déclenché la correction récente des marchés actions, le regain de volatilité l’a quant à lui amplifiée.

A la suite d’une très longue période d’atonie jugée inquiétante par certains investisseurs, l’indice VIX a explosé d’environ 35 points en seulement trois jours pour atteindre 50% hier, son plus haut niveau depuis la forte dépréciation du yuan en 2015, mais aussi la perte du AAA des Etats-Unis par S&P en 2011, et le flash crash de Wall Street en 2010. Le VVIX, qui mesure la volatilité du VIX, s’est même envolé de 70 points ces trois derniers jours pour se hisser à son plus haut niveau historique de 177 points.

Des pertes de 41% et 24% depuis le début de la semaine

Dans ce contexte, les investisseurs ayant vendu des contrats de volatilité pour surfer sur la stabilité du VIX ont pris un bouillon avec son rebond brutal. Les deux principaux Exchange Traded Notes (ETN) qui permettaient de jouer ces stratégies (les SVXY et VelocityShares Inverse Daily) ont perdu respectivement 41% et 24% depuis le début de semaine, certains contrats à effet de levier ayant même perdu nettement plus. Une chute si sanglante estimée à 3 milliards de dollars que leur cotation a été suspendue hier.

L’Exchange Traded funds (ETF) VelocityShares Daily Inverse, dont l’encours avoisine 1,5 milliard de dollars, est émis par Credit Suisse. La banque suisse, qui a annoncé la liquidation du produit sans perte pour son compte, en détenait 32% à fin septembre, Deutsche Bank 3,8%, Morgan Stanley et Citadel 2,6%. Le SVXY a lui Jane Street (16%), Susquehanna (10%) et Credit Suisse (2,2%) comme principaux investisseurs.

Bank of America Merrill Lynch estime que les fonds CTA et risk parity, dont les modèles sont bâtis sur les niveaux de volatilité, ont pu déboucler 200 milliards de dollars d’actions sur les séances de vendredi et lundi, à comparer à des volumes totaux de 1.600 milliards traités sur les futures sur indices. «Les chocs semblent liés aux positions acheteuses sur les actions et vendeuses sur la volatilité, qui ont engendré l’une des plus fortes hausses de l’histoire du VIX. Les fonds quant CTA et risk parity ont contribué au mouvement vendeur sur les actions, mais leur impact devrait se dissiper assez vite. Sans contagion aux taux, ce choc centré sur les actions devrait s’estomper», analyse Bank of America Merrill Lynch.

Le rendement du Bund en forte hausse

Ces tensions se sont propagées aux marchés actions européens, l’indice VStoxx mesurant la volatilité de l’indice EuroStoxx ayant également augmenté de 8,5 points hier pour atteindre 28%, son plus haut niveau depuis mi-2016, mais semblaient cependant épargner les autres marchés hier. L’indice MOVE mesurant la volatilité du marché des obligations d’Etat américaines a certes enregistré une hausse de 15 points depuis janvier à plus de 60 points, mais reste très loin de ses précédents pics, et inférieur de 30 points à sa moyenne des 20 dernières années. Le constat est similaire sur le marché des changes, où la volatilité implicite des principales devises du G7 a certes rebondi depuis son point bas atteint mi-décembre, mais reste toujours faible par rapport à ses précédents pics de tension historiques.

Les actions américaines continuaient de baisser hier, avec un réajustement à la hausse du rendement des Treasuries 10 ans à 2,78%. ING rappelle que «sur les sept phases de correction du VIX de plus de 50% en deux jours, six ont été marquées par une rotation vers les actifs sans risque, seule celle d’août 1990 a vu une correction simultanée des marchés actions et obligataires avec des taux en hausse».

Malgré sa détente hier, le rendement du Bund signe depuis le début d’année sa plus forte hausse depuis au moins 1989, «ce qui a eu un fort impact sur les actions européennes, qui n’ont pas été aussi négativement corrélées au taux allemand depuis 2000», ajoute Bank of America Merrill Lynch.