Le marché européen du LBO peut s’attendre à d’autres restructurations

A l’heure où le LBO européen renaît de ses cendres en s’appuyant sur l’euphorie du marché obligataire high yield, Debtwire fait un rappel utile des excès du cycle précédent. La société a passé en revue les défauts ayant affecté le secteur entre 2008 et 2010. Sur 386 sociétés sous LBO étudiées, affichant un montant cumulé de 367 milliards d’euros de dette, près d’un quart (81) ont dû restructurer un total de 67 milliards d’euros de dette au cours des trois années écoulées. Elles sont sorties de ces processus avec 32 milliards de dette «nouvelle», ce qui a signifié un taux de perte moyen de 52% pour les créanciers.

«Bien que purement rétrospectives, ces statistiques suggèrent que la forte proportion de structures d’endettement élevées et d’amendements, exacerbée par la stagnation économique et les craintes sur le risque souverain, vont donner du grain à moudre au marché européen de la dette distressed ces prochaines années», note le fournisseur de données.

L’exercice 2010 a marqué une inflexion par rapport aux années 2008-2009, où les restructurations pures et dures ont dominé. L’an dernier, 16 dossiers sont passés en restructuration au premier semestre et 10 au second, contre respectivement 17 et 31 en 2009. Le taux de recouvrement s’est également amélioré, à 72% en moyenne pondérée pour les créanciers seniors (contre 68% en 2008 et 59% en 2009), et davantage encore pour les prêteurs juniors et mezzanine, à 34% et 19% (contre 8% et 4% en 2009 pour ces deux catégories).

Le nombre d’amendements de covenants (clauses contractuelles) reste en revanche élevé, avec 37 sociétés concernées en 2010 contre 34 l’année précédente. Il s’agit notamment d’emprunteurs en détresse qui essaient ainsi d’éviter une dépréciation de dette pure et simple. Résultat, leur taux d’endettement moyen est remonté à 7,5 fois l’Ebitda, contre 4,2 fois au premier semestre 2009. Les «amend to extend», où l’assouplissement des covenants s’accompagne d’une extension des maturités de la dette, se développent depuis la fin 2010.

Les millésimes 2006 et 2007, au plus fort de la bulle, ont été sans surprise les plus gros pourvoyeurs des dossiers restructurés, à hauteur des deux tiers. En multiple de dette / Ebitda, «les sociétés qui ont dû passer en restructuration affichaient, à leur date de rachat, un levier environ 0,6 point supérieur à la moyenne des LBO de ce millésime», souligne Debtwire.