Le choc obligataire rend le rétablissement des finances publiques prioritaire

Avec la très forte hausse des taux d’intérêt - l’OAT à 10 ans retrouvant un niveau inobservé depuis 2008 -, l’urgence du rétablissement de la trajectoire des finances publiques en France n’a jamais été aussi forte. Après un été où les températures ont inscrit de nouveaux records, où des milliers d’hectares ont brûlé, l’automne s’annonce ainsi au mieux nuageux, au pire orageux.

Les températures élevées et les catastrophes naturelles de cet été ont quelque peu masqué de très mauvaises nouvelles économiques. La reprise du conflit américano-iranien d’abord. La perspective d’un rétablissement des marchés des matières premières énergétiques s’éloigne. C’est désormais la perspective opposée qui correspond au scénario le plus probable. Quelles conséquences ? Une inflation plus élevée pour plus longtemps qui s’accompagne d’un cycle de resserrement monétaire des deux côtés de l’Atlantique. Pour la Banque centrale européenne, une nouvelle hausse est attendue d’ici la fin de l’année, suivie de deux hausses additionnelles en 2027 pour un taux de la facilité de dépôt qui s’établirait à 3,25 % d’ici à juin 2027.

L’économie française ensuite. Sur le marché du travail, les chiffres du chômage parus début août s’inscrivent dans la tendance à la hausse dessinée depuis 18 mois. A 8,3 %, ce taux de chômage progresse de 0,7 point sur un an. La situation est pire pour les jeunes de moins de 25 ans : à 21,6 %, leur taux de chômage connait une envolée de 2,5 points sur un an. Dans le même temps, les révisions des chiffres de la croissance dessinent une économie en décrochage par rapport à la zone euro. Au 2e trimestre, la croissance sur un an n’est plus que de 0,5 % en France, quand elle est deux fois supérieure en zone euro, en Allemagne et en Italie et cinq fois supérieure en Espagne et au Portugal. Les indicateurs conjoncturels du 3e trimestre ne poussent pas à l’optimisme, l’Insee et la Banque de France s’attendant à une croissance en 2026 de 0,4 % seulement. Rappelons qu’en janvier, le consensus tablait sur une croissance de 1,0 % !

Les marchés obligataires enfin. Sans surprise, les taux sont en hausse du fait du choc inflationniste et de la demande de fonds pour financer les gouvernements et les transitions numériques et environnementales. Toutefois, de fortes disparités entre économies envoient des signaux à ne pas occulter. Depuis le 27 février, veille du conflit au Moyen-Orient, les taux d’intérêt des obligations souveraines à 10 ans ont sensiblement augmenté : le Bund de 87 pb (à 3,5 %), le treasury et le Gilts d’environ 100 pb (à 5,0 % et 5,3 % respectivement), le BTP de 116 pb (à 4,4 %) et l’OAT de 135 pb (à 4,6 %).

La situation française se distingue ainsi par l’augmentation la plus forte hausse alors même que l’inflation et la croissance y sont plus faibles. Le spread de la France s’élève à 104 pb, un plus haut depuis juillet 2012 au plus fort de la crise des dettes souveraines de la zone euro, et désormais près de 3 fois supérieur à celui du Portugal. En cette rentrée budgétaire, la France est donc surveillée par les investisseurs, alors que le déficit dépassera les 5 % pour la quatrième année consécutive.

Le poids de taux plus élevés

La hausse des taux pèse sur tous les agents économiques et va compliquer davantage encore le rétablissement des finances publiques. Des taux d’intérêt qui augmentent, c’est un service de la dette qui progresse, à mesure qu’il est nécessaire de financer des dépenses encore largement supérieures aux recettes et de réémettre des obligations arrivant à échéance à des taux d’intérêt beaucoup plus élevés.

Pour les ménages comme pour les entreprises, la hausse des taux de marché se répercute sur les taux d’intérêt des crédits bancaires. Pour un choc de 100 points de base, la hausse est contenue pour les crédits immobiliers sur le 1er trimestre (à 0,15 %), puis elle progresse très vite, à 0,6 % au 2e trimestre et à 1,0 % au bout d’un an. Pour les crédits investissements des entreprises, la hausse est beaucoup plus rapide, à 0,5 % sur le 1er trimestre puis quasi-totale dès le 2e trimestre.

Si le stock de crédit des ménages est protégé en raison d’un encours principalement à taux fixe, la simulation des taux d’intérêt immobiliers à partir des taux de marché laisse attendre une hausse d’ici la fin de l’année de l’ordre de 35 points de base, à près de 3,6 % au 4e trimestre. L’impact pour les entreprises sera plus fort, car il touche aussi bien l’encours (la dette à taux variable représente 22 % de l’encours total [1]) que les nouveaux crédits. D’ici la fin de l’année, les taux d’intérêt des crédits investissement pourraient ainsi progresser à hauteur de 40 points de base, à près de 4,0 % au 4e trimestre.

Des taux plus élevés, c’est un pouvoir d’achat immobilier rogné, des transactions immobilières annulées et une reprise du marché immobilier contrariée. La crise du logement n’en sera que plus profonde. Moins de dépenses d’investissement des Français et des entreprises, c’est moins de croissance. Et moins de croissance, ce sont plus de dépenses et moins de recettes publiques, autrement dit un déficit en hausse… le cercle vicieux semble être en place.

En synthèse, quelles conclusions tirer ? Qu’une situation budgétaire dégradée conjuguée à la situation politique actuelle forme une combinaison des plus dangereuses. Le rétablissement de la trajectoire des finances publiques est la priorité. Celui-ci permettra ensuite à l’économie française de mener les investissements nécessaires dans l’éducation, dans le numérique, dans la transition environnementale et dans la défense, investissements impératifs pour nous maintenir dans la course.

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