L’AMF fixe le nouveau cadre de l’analyse financière

L’AMF éclaire la lanterne des gestionnaires d’actifs et des courtiers. L’Autorité des marchés financiers a ouvert hier et jusqu’au 28 octobre une consultation sur la future mise en œuvre des règles de MIF 2 concernant le financement de la recherche financière. Un sujet très lourd pour la Place financière de Paris, tant les nouvelles règles, applicables au 1er janvier 2018, menacent de bouleverser l’équilibre économique d’une activité déjà bien difficile à rentabiliser.

«Notre souhait est de montrer que les contraintes établies par la directive restent compatibles avec un développement de la recherche financière en France, notamment pour les valeurs moyennes», explique Guillaume Eliet, secrétaire général adjoint de l’AMF.

Un compte séparé

La directive déléguée introduit plusieurs changements forts, au nom de la lutte contre les conflits d’intérêts et de la protection du client final. Le coût de l’analyse financière, aujourd’hui payée par l’exécution et donc liée aux volumes, sera désormais soit acquitté directement par le gérant de sa poche, soit refacturé au client par le biais d’un compte de frais de recherche. Ce dernier sera alimenté ex-ante dans le cadre d’un budget défini avec le client au préalable, alors que la facturation de la recherche se fait aujourd’hui ex-post. Enfin, le gérant devra suivre le plus finement possible ce budget, et veiller à la juste allocation des frais de recherche entre les différents portefeuilles.

La consultation de l’AMF vise tout d’abord à définir les prestations qui peuvent être qualifiées de recherche, et donc être imputées aux portefeuilles des clients. L’Autorité compte mettre à jour dans ce cadre sa liste des services interdits, datant de 2007, où figurent par exemple la location de postes informatiques et l’abonnement à des publications.

C’est dans ce cadre qu’est traitée le «corporate access» , pratique permettant aux grands courtiers de donner aux gérants un accès privilégié à des sociétés cotées. MIF 2 ne l’interdit pas, mais ne précise pas comment il peut être facturé. «Le corporate access pourra toujours être financé par le client, pour autant qu’il s’accompagne d’une véritable prestation intellectuelle», expose Guillaume Eliet. En clair, une simple mise en relation ne suffit pas. Il faudra y ajouter «une prestation à plus forte valeur ajoutée comme, par exemple, la préparation, par l’intermédiaire ayant participé à la réunion, d’une note d’analyse circonstanciée tirant les enseignements de cette rencontre, recommandant une stratégie sur les titres de l’émetteur concerné ou son secteur d’activité», précise la consultation de l’AMF.

Réflexion sur la recherche crédit

Le gendarme des marchés s’attarde ensuite sur le fonctionnement du budget de recherche. Celui-ci pourra être établi par portefeuille puis consolidé (approche bottom up) ou d’abord de manière globale avant d’être réparti par portefeuille avec une clé définie au préalable (approche top down). L’avenir de la recherche sur les small ou mid caps, a priori plus chère et imputable seulement à un petit nombre de portefeuilles, est ici en jeu. L’AMF a cherché à laisser de la souplesse aux sociétés de gestion pour que la clé de répartition ne soit pas strictement mathématique.

La consultation traite aussi des contrats de commission de courtage partagés (CSA en anglais), un système que les grands gérants ont déjà adopté depuis quelques années pour distinguer frais d’exécution et de recherche. Les CSA pourront continuer à fonctionner, sous conditions. «La directive déléguée préserve la capacité du gérant à payer dans un flux financier unique la recherche et le courtage, mais en décorrélant les frais de recherche du volume d’ordres exécutés. A compter de janvier 2018, les dépenses liées au financement de la recherche viendront s’imputer sur le budget de recherche décidé en début de période, jusqu’à son épuisement», précise Guillaume Eliet.

Le texte compte cependant deux grands absents. D’une part, la recherche crédit, dont le modèle économique diffère de celui qui existe sur les actions. «MIF 2 s’applique à tous les instruments financiers, et nous réfléchissons à la manière d’adapter ses obligations à la recherche crédit, rappelle Guillaume Eliet. Avant de décider de lancer éventuellement une consultation formelle, nous allons travailler sur le sujet avec les professionnels de la place de Paris». D’autre part, la directive ne traite que de la gestion sous mandat. Or, la recherche financière concerne aussi la gestion collective. L’AMF s’interroge sur la manière d’appliquer les règles de manière homogène aux deux univers.