Dette américaine, la menace du défaut

Aux Etats-Unis, le plafond de la dette a été atteint le 19 janvier dernier. Ce plafond limite le montant total de dette fédérale autorisé. En théorie, donc, le Trésor ne peut plus émettre de dette. Et s’il se trouvait à court de liquidité, sauf mesures extraordinaires, les Etats-Unis feraient défaut.

Le plafond de la dette a été modifié 102 fois depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale, si bien que les investisseurs ignorent la plupart du temps les épisodes de ce type. L’expérience de 2011 suggère cependant que risquer le défaut de paiement peut se révéler plus dangereux que de mettre le gouvernement fédéral à l’arrêt (shutdown). En août 2011, malgré la promulgation d’une loi sur le contrôle budgétaire et le relèvement du plafond de la dette, S&P dégradait pour la toute première fois la dette du Trésor, au motif d’une gouvernance plus incertaine. Les spreads de crédit et la prime de risque sur les actions avaient immédiatement bondi, tout comme la volatilité implicite sur les actions. Le choc de confiance avait pesé sur la croissance, et le département du Trésor avait dû recourir à des mesures extraordinaires pour faire face à ses obligations financières.

Dans la situation actuelle, ne pas relever le plafond de la dette provoquerait une contraction budgétaire d’une ampleur et d’une rapidité sans précédent. Le risque que le Trésor, à court de liquidités, ne puisse honorer un paiement d’intérêts ferait à nouveau planer la menace d’un défaut souverain. Si les investisseurs cherchent à éviter le risque, les coûts de financement augmentent, les prix des actifs à risque baissent et l’économie ralentit. Une récession plus ou moins sévère s’ensuit, elle-même fonction de la durée de l’impasse politique. Les étrangers, qui détiennent près de la moitié de la dette fédérale, pourraient se délester d’une partie des titres qu’ils détiennent. Enfin, à l’instar de ce qui s’est produit en 2011, la notation souveraine des Etats-Unis pourrait être dégradée.

En 2013, la Fed avait simulé les effets d’une impasse d’un mois, durant laquelle le Trésor honorerait néanmoins tous les paiements des intérêts de la dette. Il résultait de ces simulations une hausse de 80 points de base du taux des titres du Trésor à 10 ans et une baisse de 30 % de la Bourse et de 10 % du dollar.

Pourquoi cette fois pourrait être différente ? D’abord parce que le camp républicain est divisé comme jamais. Certains de ses membres fraîchement élus au Congrès semblent tout ignorer des risques macrofinanciers que poserait un relèvement tardif du plafond de la dette. Ensuite, parce que malgré la confiance qu’ont les démocrates dans leur capacité à convaincre des républicains modérés, ces derniers leur feront payer cher leur ralliement. Un compromis de dernière minute accroîtrait naturellement la probabilité d’un accident.

Une impasse de longue durée et un défaut sont peu vraisemblables, car cela signerait la « mort politique » de ceux qui en seraient à l’origine. Un « accident » et une période de turbulences financières à l’approche de la date fatidique ne peuvent en revanche pas être exclus.