Plus d’assouplissement qualitatif relancerait le crédit

L’assouplissement quantitatif, l’extension de la taille du bilan des banques centrales, a certes permis de faire baisser les taux longs, mais il n’a pas réussi à faire repartir le crédit, et donc à stimuler la croissance. Pour cela, il faudrait agir sur le type et la maturité des actifs détenus par les banques centrales, ce que l’on appelle un assouplissement qualitatif.

L’achat de titres de dettes publiques ne constitue pas un assouplissement qualitatif, dans la mesure où les titres achetés sont a priori sans risque. A l’inverse, l’achat d’obligations d’entreprises, d’obligations de banques, sécurisées ou non, et autres formes de financements titrisés, présente un risque de crédit, qui sera normalement d’autant plus élevé que leur maturité est longue. La banque centrale peut donc contribuer à diminuer considérablement le risque dans le bilan des banques et favoriser la distribution de crédit, en achetant elle-même de tels actifs.

L’assouplissement qualitatif le plus hardi s’observe du côté de la Réserve fédérale (Fed). Au cours de ses différents programmes, elle a acquis des titres à hauteur de 16% du PIB, dont les deux tiers seulement sont des titres du Trésor. Le reste, ou presque, est composé d’actifs risqués, principalement des MBS (mortgage backed securities). Au Japon, le montant des commercial papers, obligations d’entreprisesparts de capital en actions et autres fonds acquis par la BoJ ne dépasse pas 1,5% du PIB. L’essentiel de l’assouplissement au Japon passe par des achats non risqués de bons du trésor (22% du PIB) avec une maturité moyenne assez courte de 4,9 ans.

La Banque d’Angleterre, pour sa part, avait ouvert son programme d’achat d’actifs à des titres d’entreprises. Ils n’ont jamais représenté plus de 0,1% du PIB dans le bilan de la banque centrale et sont inexistants aujourd’hui. L’essentiel de l’assouplissement passe donc ici aussi par des achats de titres du Trésor, sur une maturité cependant plus longue qu’ailleurs (supérieure à 13 ans).

Du côté de la BCE, l’assouplissement qualitatif du crédit est marginal. D’une part, les titres acquis à fin de politique monétaire représentent moins de 3% du PIB. Ce sont très majoritairement des titres de dettes publiques. L’ouverture du programme OMT renforcerait encore ce biais. D’autre part, si la BCE a accumulé 27% de PIB de collatéraux, en titres de plus en plus illiquides et pouvant aller jusqu’à trois ans désormais, cette politique ne transfère aucun risque de crédit au bilan de la banque centrale. L’assouplissement qualitatif n’est donc pas avéré.

Pour la BoE, la BoJ et la BCE, il y a donc encore de la marge pour assouplir les conditions de crédit en acquérant des titres de dettes privés.