Les signes de stress gagnent l’ensemble des classes d’actifs

La détente des taux américains s’accélère. Avoisinant début juillet les 3,18%, les taux à 10 ans sont passés sous les 2%, touchant un plancher jeudi de 1,97%. Vendredi, ils se traitaient sur les mêmes niveaux que les taux allemands à 10 ans, à 2,08%. Du coup, avec une inflation de 3,6% en juillet, les taux d’intérêt réels s’enfoncent en territoire négatif à -1,52%, faisant toujours des Treasuries des investissements peu rentables. Malgré la perte du «AAA» des Etats-Unis et une série de mauvais chiffres dans le pays, les emprunts d’Etat américains ont paradoxalement préservé leur statut de valeur refuge en août. Celui-ci a même été renforcé la semaine dernière par la réémergence de la menace d’un «double creux» de la croissance mondiale. La décision de la Fed de laisser inchangés ses taux directeurs jusqu'à mi-2013 a permis de maintenir les taux à 2 ans à des niveaux bas, à 0,185% contre 0,472% début juillet. La plus forte détente des taux à 10 ans s’est traduite par l’aplatissement de la courbe des taux. L’écart de taux 10-2 ans, qui évoluait autour des 270 pb début juillet, s’établit désormais à 190 pb. Côté anticipations de taux, le marché, après avoir prévu le mois dernier une hausse de 25 pb d’ici à un an joue pleinement un statu quo sur cet horizon.

Sur le marché interbancaire, la défiance entre les banques européennes s’est intensifiée. Flirtant autour des 21 pb le mois dernier, le spread Euribor-swap Eonia à 3 mois a touché un pic de 69,7% le 10 août, dépassant les 63 pb observés la veille de la chute de Lehman en 2008. Vendredi, il s’est établi encore à 67,3 pb. L’accès au financement en dollar, lui, s’est durci, le swap de base de change croisé euro à 3 mois, contre dollar, tutoie les 82,2 pb contre un plus haut de 87,4 pb le 11 août. En mai, il ne dépassait guère les 8 pb. Les relations intra-banques étant toujours rompues, les banques se financent via les opérations de refinancement de la BCE qui restent abondantes. Celles-ci ressortent à 502 milliards d’euros, contre 440 milliards le 1er juillet. Ce mois-ci, la BCE a injecté dans le système bancaire 75,75 milliards à 1 mois le 10 août, 49,75 milliards à 6 mois le 11 août, et 147,69 milliards à 7 jours le 17 août.

Des injections qui entretiennent le niveau actuellement bas de l’Eonia publié à 0,88% vendredi. Alors que certaines banques de la périphérique de l’Europe continuent d’utiliser la liquidité de la BCE, d’autres, en surplus de liquidités et toujours en avance sur leurs réserves, ont accru leurs dépôts auprès de celle-ci. Ils ont atteint, en moyenne, 92,4 milliards d’euros en août, contre 38,3 milliards en juillet. Depuis son pic de 4,05 milliards observé le soir du 10 août, journée marquée par les rumeurs sur la Société Générale, la facilité d’emprunt de la BCE n’a pas enregistré de montants importants.

La perception de la qualité de crédit en Europe s’est détériorée ces deux derniers mois, plus particulièrement envers les classes d’actifs risqués. Sur le marché des contrats de protection contre le risque de défaut (CDS), l’indice iTraxx Europe, qui suit les CDS de signatures européennes de qualité «investissement», s’est creusé sur ce laps de temps de seulement 50 pb, à 155 pb. Couvrant les signatures risquées, l’iTraxx Cross-over a connu la pire performance, en enregistrant une hausse de 276 pb depuis le 1er juillet pour enregistrer un plus haut vendredi de 660,4 pb, traduisant un coup de stress sur le marché du high yield. Principales victimes de la débâcle de la semaine dernière, les banques et les Etats. Ils ont vu leurs CDS s’écarter significativement. L’iTraxx Dettes financières, qui reflète l’évolution des CDS des dettes séniors des banques et des assureurs, s’est écarté de 86 pb à 236 pb, contre un écartement de 142 pb à 414 pb pour l’iTraxx Dettes subordonnées. Le SovX, l’indice des CDS souverains européens a gagné 72 pb à 289 pb.

L’or ressort grand vainqueur du pessimisme des marchés. Le métal précieux endosse plus que jamais son rôle de valeur refuge et s’adjuge depuis début juillet une envolée de 24% à 1.848 dollars l’once et de 32 % depuis son plancher de la mi-mars. Une dynamique haussière soutenue par l’hégémonie des ETP adossés physiquement à des métaux précieux. La thématique de l’inflation dans les pays émergents et le retour tambour battant de la menace d’une récession mondiale ont accéléré la baisse du cours du WTI, qui a perdu 12,3% ces deux derniers mois à 83,21 dollars. La baisse du prix du Brent atteint les 3% à 108,5 dollars le baril sur la même période. Le prix du gaz naturel recule, lui, de 8,8%. A la fin juillet-début août, les prix des métaux de base industriels comme le nickel et le zinc ont chuté jusqu’à 20%, en ligne avec les pertes du S&P. L’aluminium et le cuivre, eux, n’ont perdu que 7%.

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