Les offres de rachat soutiennent le marché secondaire de la titrisation

Le retour de la confiance n’explique pas à lui tout seul le resserrement des spreads des titrisations observé cet été. L’amélioration du marché secondaire vient aussi de la poursuite des offres de rachat de tranches par leurs originateurs.

En septembre, elles ne manquent pas. Outre-Manche, les banques sponsors de Mall Funding, un titre britannique adossé à des prêts hypothécaires commerciaux (CMBS) ont proposé de racheter 150 millions de livres de tranches. Aux Pays-Bas, SNS Bank a annoncé une « vente aux enchères inversée » de 1 milliard d’euros portant sur 23 tranches de 6 séries de titres Hermes, adossés à des prêts hypothécaires résidentiels (RMBS). Les prix offerts varient de 43 %, sur le pair, pour les tranches les moins bien notées à 96,25 % pour celles les mieux notées. Bien que cette offre vise à acheter une partie du papier, SG CIB estime qu’elle consiste surtout à fournir des niveaux de marché afin de réévaluer la dette qui a déjà été rachetée par SNS Bank. « Les RMBS néerlandais ont été l’un des secteurs les plus résistants en termes de prix durant la crise. Cela a été partiellement dû à des achats précoces de la part des originateurs à des niveaux déprimés », note la banque.

L’échec de l’offre de rachat de Santander sur 16,5 milliards d’euros de tranches « AAA » de titrisations (RMBS, ABS, CLO) a aussi marqué les esprits. Malgré des décotes alléchantes allant de 4,5 % à 39 %, le taux d’apport est ressorti inférieur à 4 % (soit 609 millions d’euros). Sur les tranches d’ABS de crédits automobiles, il a atteint environ les 9,3 %, contre 6,6 à 8,7 % pour les tranches d’ABS de crédits à la consommation et 1,1 % à 7,1 % pour celles des RMBS.

Aux yeux d’UniCredit, cette très faible participation montre que les investisseurs s’attendent à être remboursés ou à une nouvelle amélioration des prix. L'échec de Santander est aussi pour l’équipe de recherche ABS & CDO chez Natixis « un signe positif pour le marché espagnol des ABS car les investisseurs se sont finalement estimés suffisamment à l’aise avec leur risque pour ne pas vendre au prix proposé, malgré la surcote offerte ». Natixis note que les tranches concernées se traitent dorénavant au-delà des prix avancés par Santander.

Pour UniCredit, « le besoin de vendre et de liquider les ABS à n’importe quel coût est clairement terminé vu que la pression technique a diminué ». Toutefois, cela ne s’applique qu’aux tranches seniors.