L’effondrement de Phones 4U rappelle les risques du marché «high yield»

Le rendement est une fonction croissante du risque. Ce principe fondamental de la théorie financière s’est rappelé aux souvenirs des investisseurs dans le marché «high yield» avec la mise en faillite du groupe britannique Phones 4U. Détenu par la société de capital-investissement BC Partners, le distributeur de téléphones mobiles a perdu ses deux plus gros contrats qui représentaient à eux seuls 90% de son chiffre d’affaires.

L’annonce coup sur coup du non-renouvellement des accords de distribution des produits de Vodafone puis d’EE (co-entreprise entre Deutsche Telekom et Orange) a fait chuter la valeur des obligations de l’opérateur cotées sur le marché secondaire.

Le prix des obligations de coupon 9,5% émises en mars 2011 et qui arrivent à échéance en 2018 s’est écroulé de 102 à 19,2 pence hier. Outre ces titres d’un montant notionnel de 430 millions de livres, la société détient également 205 millions de titres payment-in-kind (PIK) d’échéance 2019 et offrant un coupon de 10% émis l’an dernier dans le but de financer le versement d’un dividende à ses actionnaires. Leur prix a chuté pour tomber à seulement 0,67 pence, alors qu’il cotait encore au pair au mois d’août. A ces 635 millions de dette s’ajoute une facilité de crédit revolving de 125 millions de livres arrivant à maturité en mars 2017.

Moody’s avait alerté le mois dernier sur les risques qui caractérisent le recours aux emprunts sous forme de PIK qui permettent aux emprunteurs sous LBO de rembourser les intérêts en émettant d’autres types de dette, ou par des titres de la société emprunteuse ou par l'émission d’options d’achat d’actions, ce qui permet ainsi de ne pas utiliser sa trésorerie. L’agence estime ainsi que 66% des émetteurs de ce type de titres en 2013 ont ensuite soit vu leur note dégradée d’un cran, soit passée sous perspective négative, alors que 30% des émissions réalisées avant 2008 ont depuis été en défaut de paiement.

Dans ce contexte, une bataille s’est engagée entre Vodafone, accusé d’avoir précipité la faillite de Phones 4U par BC Partners, qui a lui racheté la société en 2011 pour environ 600 millions de livres et s’est assuré un profit de 30% sur son investissement en ayant recours à l’émission de PIK. La faillite qui pourrait profiter à son concurrent, Dixons Carphone, jouissant déjà d’une part de marché de 11% sur les ventes de téléphones mobiles au Royaume-Uni.

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