Le niveau de la dette européenne high yield franchit la cote d’alerte

S&P sonne une nouvelle alerte sur la dette high yield. Dans une étude publiée hier, l’agence de notation met en avant la hausse progressive du multiple d’endettement des sociétés européennes notées en catégorie spéculative à 5,1 fois à la fin du premier trimestre. Un niveau qui devient ainsi supérieur à sa moyenne de long terme de 4,8 fois pour la première fois depuis 2008.

«De nouvelles structures de transactions d’après crise, notamment celles utilisant des obligations seniors sécurisées et des facilités de crédit revolving super senior, rivalisent désormais avec les structures de dette plus traditionnelles», ajoute en outre S&P. Avant 2007, les sociétés européennes sous LBO avaient ainsi traditionnellement recours à des prêts bancaires seniors sécurisés et de la dette subordonnée sous forme de financements dits mezzanine, pour refinancer leur dette. Et ceci même si les obligations «high yield» ont pris une importance croissante à partir de l’année 2000.

La crise a contraint «les investisseurs à se ruer vers les financements seniors sécurisés, conduisant à des structures de transactions hybrides», rappelle l’étude. Celles-ci comportent des obligations seniors sécurisées de même rang que les prêt seniors. Certaines structures incluent aussi des facilités bancaires prioritaires sous la forme de crédit renouvelable super senior.

Or, ces nouvelles structures impliquent une probabilité plus faible de recouvrement potentiel des créances des porteurs de titres seniors sécurisés, selon S&P. L’agence met ainsi en avant une dégradation de la note de recouvrement sur ce type de produits à un niveau compris entre «3» (50% à 70% de probabilité de recouvrement) et «4» (entre 30% et 50%), alors qu’il était compris entre «2» (entre 70% et 90%) et «3» en 2009. Pour les structures hybrides seules, la note est légèrement meilleure à «3» mais reste inférieure aux niveaux de 2009. En les retirant, il tombe néanmoins à un niveau moyen inquiétant de 3,8.

Si les mesures d’assouplissement exceptionnelles décidées début juin par la BCE ont donné un coup de pouce supplémentaire au marché du crédit «high yield», il est caractérisé par un appétit si fort que «l’offre n’a pas suivi la demande». Le rendement moyen des obligations notées «B» et «BB» a ainsi chuté à 5,3% et 3,2%. Un niveau bien inférieur des plus bas d’avant crise, de 6,9% et 5,3%. Le niveau des spreads sur les prêts leveragés n’est pas revenu à ses niveaux d’avant 2007, mais a chuté de 4,3% mi-2007 à 0,7% fin mars 2014 contre Euribor.