Le marché des muni bonds aux Etats-Unis se prépare au défaut de Porto Rico

La Grèce n’est plus un cas isolé depuis le déclenchement ce week-end de la spirale d’un défaut de Porto Rico, rebaptisée «Grèce des Caraïbes». Son gouverneur, Alejandro Garcia Padilla, a annoncé qu’il présenterait à ses créanciers avant le 30 août une proposition de restructuration de l’ensemble de la dette publique du pays, qui se monte à 72 milliards de dollars en comptant celle des entreprises d’Etat. S’il a assuré que les échéances seront honorées d’ici là, à l’instar de celle de 630 millions de dollars qui a été acquittée hier, cette annonce choc a été suivie par une nouvelle dégradation de la note du pays à «CCC-» par S&P. L’agence de notation s’inquiète notamment de «la très faible liquidité et de la difficulté de la république à obtenir l’accès au marché externe pour se financer».

Porto Rico dispose du statut de «Commonwealth associé aux Etats Unis» qui le place sous la supervision de l’Etat fédéral américain, mais sans en partager la souveraineté. Dans ce cadre, Porto Rico fait partie du marché américain des «muni bonds» et ses obligations ne sont soumises à aucun impôt local ou fédéral, contrairement aux autres titres qui ne sont exemptés d’impôts que dans l’Etat d’émission. La Maison-Blanche s’est refusé à puiser dans les réserves fédérales pour renflouer le pays, mais a appelé le Congrès à faire passer Porto Rico sous le chapitre 9 de la loi des faillites américaine dont bénéficient les Etats. Ce régime permettrait à l’île de continuer à émettre des titres même en phase de restructuration de sa dette, mais ne bénéficierait pas à ses entreprises d’Etat.

L’intégration des obligations portoricaines dans le processus de restructuration de dette du pays constituerait le défaut sur la dette municipale le plus important dans l’histoire des Etats-Unis et serait quatre fois supérieur à celui de Detroit en 2013. Si le statut fiscal privilégié dont disposent les titres a attiré les investisseurs, le passage de la note portoricaine en catégorie spéculative en février 2014 a déjà érodé une partie de sa base d’investisseurs traditionnelle de particuliers et fonds communs. «La nature du marché des ‘muni bonds’ américain de 3.700 milliards de dollars détenu par des investisseurs peu endettés suggère qu’un défaut sur un titre est peu enclin à entraîner un mouvement de ventes forcées sur d’autres actifs corrélés comme l’a montré le défaut de Detroit», estime SG CIB.