Impuissance monétaire

La réunion de Jackson Hole l’a montré, les banquiers centraux n’ont plus de recette magique pour répondre à l’angoisse des marchés financiers devant les flageolantes perspectives de croissance des grandes économies (lire page18). Ce n’est pas faute d’imagination. La BCE, la Réserve fédérale et la Banque du Japon ont toutes démontré ces dernières années que les limites de la politique monétaire ne demandaient qu’à être repoussées, pour parvenir au même constat : leurs diverses mesures ultra-accommodantes n’ont nulle part débouché sur une croissance telle qu’elle permette une normalisation monétaire. Le déclin de l’inflation reste l’horizon commun, paraissant justifier de nouvelles fuites en avant sous la pression d’investisseurs paniqués. L’inversion de la courbe des taux devient un phénomène commun, pour ne pas dire universel au vu de la rémunération négative déjà servie sur près de 30 % du marché obligataire ! A ce
niveau-là, ce n’est plus une récession qu’ils anticipent, mais une dépression !

Tout l’été, les idées ont fleuri, surtout chez les économistes de marché, de nouveaux outils proposés aux banquiers centraux pour conjurer le péril. Cela va de l’injection directe, sous des formes diverses, de pouvoir d’achat par les banques centrales auprès des agents économiques (« helicopter money »), à l’extension du « quantitative easing » à de nouvelles classes d’actifs, sans oublier la poursuite des baisses de taux déjà négatifs. L’ennui, c’est que l’explication de l’échec des mesures non conventionnelles manque toujours ; et avec elle, la justification qu’il y aurait à approfondir des politiques utiles pour un temps limité, au sortir d’une crise financière hors-normes, mais qui ont, dans la durée, au mieux démontré leur innocuité quant à l’objectif central : que le soutien plutôt efficace de l’activité débouche sur un cycle de croissance raisonnablement inflationniste.

Bien des banquiers centraux partagent ce constat. Mais comment résister à la pression qui s’accroît sur eux ? Dans le cas américain, la bataille est mal engagée avec un président qui ne cesse d’appeler à la baisse des taux tout en s’ingéniant à la légitimer par ses foucades commerciales tous azimuts. Dans le cas européen en revanche, l’espoir d’un dialogue plus fécond entre la BCE et les dirigeants de la zone euro est permis. Pour deux raisons : forte d’un excédent courant important, la zone euro a les moyens de soutenir sa croissance par une politique de relance des investissements là où c’est possible ; pour cette raison, les appels de Mario Draghi à une autre politique budgétaire en Allemagne, qui semble un peu plus réceptive, doivent être amplifiés. En outre, en décidant de nouvelles mesures non conventionnelles, la BCE pourrait saper la stabilité financière de l’Union. Pour croître, celle-ci a besoin d’un système bancaire solide ; lui désigner pour seul horizon des taux de plus en plus négatifs irait contre cet objectif. La future présidente de la BCE, Christine Lagarde, sera dans son rôle, et sur son meilleur registre, en le rappelant aux politiques.