L’industrie du LBO reste accro aux remontées de dividendes

L’information a fait les gros titres des journaux de l’autre côté de l’Atlantique. Trois sénateurs du Parti Démocrate, Elizabeth Warren, Bernie Sanders et Tammy Baldwin, ont envoyé une lettre à Apollo et à Blackstone pour les inviter à se justifier de leur pratique au sein de l’opérateur minier Warrior Met Coal. En cause ? Une grève des mineurs qui accusent les fonds d’avoir endetté le groupe pour se verser un total de près de 800 millions de dollars de dividendes exceptionnels. Pour ce faire, ces géants du non-coté, entrés en 2016 et sortis deux ans plus tard, auraient réduit les salaires et les avantages sociaux. «Certaines sociétés de private equity poursuivent des stratégies qui extraient de la valeur des sociétés de leur portefeuille au détriment des travailleurs et des communautés», ont déclaré les trois législateurs, connus pour leur ancrage à gauche.

Dans l’Hexagone, les «bad buzz» relatifs à cette pratique se comptent sur les doigts d’une main. Le plus retentissant avait été directement relayé par la direction du menuisier industriel FPEE, il y a sept ans. Celle-ci était entrée en conflit avec ses actionnaires, Pragma Capital, Naxicap et Equistone Partners Europe – lesquels souhaitaient un refinancement bancaire de 200 millions d’euros, pour procéder à une distribution de 130 millions d’euros de dividendes. L’opération aurait fait bondir l’endettement à plus de 5 fois l’Ebitda, ce qui était alors estimé par la direction comme une mise en danger de l’entreprise.

Une pratique courante

Parfois décriée, la pratique du «dividend recap» reste toutefois monnaie courante. Fonds d’investissement et prêteurs en sont même friands. Les premiers dans l’optique de sécuriser une partie de leur investissement et les seconds pour continuer de capter les flux et conserver le lien avec l’entreprise concernée. «Cet outil de remontée de dividendes est utilisé pour des entreprises de toutes sortes, qu’elles soient jeunes et en forte croissance ou matures», constate un professionnel du conseil en financement.

Les désidératas des fonds ne s’accompagnent cependant pas systématiquement d’effets de levier au sommet. «Il arrive parfois que les prêteurs soient prêts à proposer davantage de dette que ce que les emprunteurs recherchent», note l’expert. Une générosité s’expliquant aussi par l’environnement très concurrentiel du marché de la dette privée. Les banques, qui ne rechignent pas à financer des remontées de dividendes, doivent composer avec des fonds de dette toujours plus nombreux. Selon une étude menée par France Invest et Deloitte, ces derniers ont levé l’an passé 5,4 milliards d’euros pour financer les entreprises, soit peu ou prou autant qu’en 2019 – année record. «La concurrence est réelle. Un prêteur qui n’accepterait pas un ‘dividend recap’ risquerait de se voir sorti au profit d’une autre banque ou d’un fonds», souligne Laurence de Rosamel, managing director de la pratique debt advisory chez Clearwater International.

Afflelou, But, Foncia…

Au cours des douze derniers mois, de nombreuses entreprises tricolores soutenues par des fonds de private equity ont eu recours à des opérations de dividend recap. Et non des moindres. Le réseau d’opticiens Afflelou avait émis 410 millions d’euros d’obligations senior sécurisées et 75 millions d’euros d’obligations subordonnées en mai. Sur ces sommes, 130 millions avaient servis au versement d’un dividende aux actionnaires, à savoir Lion Capital, la Caisse des dépôts et placement du Québec et Apax Partners. Dans la distribution alimentaire, la chaîne de magasins Grand Frais avait pour sa part procédé en juillet à un refinancement de près de 1,4 milliard d’euros, dont 740 millions de dividende exceptionnel. Il en fut également de même chez But (accompagné par CD&R), Santé Cie (HLD et UI Gestion), Socotec (Cobepa et CD&R), Foncia (Partners Group) et Labeyrie (PAI Partners).

Interrogés, les fonds ne cachent pas leurs intentions. Pour la plupart d’entre eux, l’externalisation d’une partie de la valeur de l’entreprise leur permet de satisfaire leurs investisseurs avant la cession pure et dure. Ainsi, nombre de ces dividend recaps interviennent en raison de processus de vente repoussés ou annulés. Fluctuant au rythme des affaires, la pratique a encore de beaux jours devant elle.