Vodafone n’a pas payé le juste prix pour le rachat de Kabel Deutschland

Plus d’un an après la finalisation du rachat de Kabel Deutschland par Vodafone pour 10,7 milliards d’euros dette incluse, les modalités de la transaction sont remises en cause par un rapport d’expert. Missionné en octobre 2013 lors de l’assemblée générale du câblo-opérateur allemand, le cabinet d’audit Constantin est parvenu à la conclusion que le prix de 84,53 par action payé en numéraire était bien inférieur à la valeur de la cible.

Les projections financières réalisées par des banques d’investissement aboutissaient à un prix unitaire de 104 euros. A cela s’ajoutaient des synergies équivalentes selon ces banques à environ 20 euros par titre. Cette acquisition a permis à Vodafone de créer outre-Rhin un opérateur intégré ayant plus de 32 millions de clients mobiles, 5 millions d’abonnés à l’internet à haut débit et 7,6 millions d’abonnés aux services télévisuels.

Le cabinet d’audit indique aussi que Kabel Deutschland n’a pas fourni aux analystes financiers certains documents internes prévoyant un doublement de son chiffre d’affaires et de son excédent brut d’exploitation entre 2013 et 2021. Enfin, la décision, prise en janvier 2013, de rompre les négociations visant à permettre à la filiale allemande de Telefonica d’accéder à son réseau câblé, aurait généré «un manque à gagner d’environ 160 millions d’euros pour les investisseurs».

Ce rapport donne du grain à moudre aux revendications du fonds d’arbitrage Elliott Management, qui détient toujours 13,5% du capital du câblo-opérateur allemand contre lequel il a porté plainte l’an dernier, en estimant que l’opérateur britannique aurait dû payer un prix compris entre 225 et 275 euros par action. Vodafone, qui contrôle environ 76% de Kabel Deutschland, a jugé que l’auditeur «a choisi le prix le plus élevé à partir d’une large fourchette de valorisations, en ignorant des estimations plus basses et plus raisonnables». Il a ajouté n’avoir pas l’intention de relever son offre pour les minoritaires restants. L’action du câblo-opérateur a terminé quasiment stable à 111,2 euros hier à Francfort.

Contrôlé par l’investisseur américain Paul Singer, Elliott était également intervenu à l’automne 2013 dans l’OPA de l’américain McKesson sur l’allemand Celesio. Il a finalement accepté de céder en janvier dernier sa participation de 25% accumulée au capital du répartiteur pharmaceutique en échange d’un relèvement modeste de l’offre à 23,5 euros par action, contre 23 euros initialement proposés.