Vodafone et Liberty Global se disputent Kabel Deutschland avec leurs atouts respectifs

Contrairement à la France ou les offres «quadruple play» (accès internet, télévision, téléphonie fixe et mobile) sont répandues, les opérateurs allemands se sont jusqu’ici abstenus de mettre en avant ce type d’abonnement, notamment Deutsche Telekom qui détient encore «une part de marché combinée de 43% sur le segment fixe et mobile outre-Rhin», selon Exane BNP Paribas.

L’intérêt manifesté par Vodafone et Liberty Global pour Kabel Deutschland (KD), qui ont fait au câblo-opérateur une offre préliminaire de rachat estimée à respectivement 81 et 85 euros par titre, pourrait changer la donne. La filiale allemande de l’opérateur britannique tirerait ainsi parti de charges de dégroupage plus faibles pour les abonnés à son réseau fixe (Arcor) qui seraient reliés au réseau câblé de KD, en diminuant aussi les dépenses de location de l’infrastructure en fibre optique qui dessert ses stations de base mobiles.

L’introduction d’une offre «quadruple play» lui procurerait en outre des synergies marketing, sachant que KD couvre près de 40% des foyers outre-Rhin. L’ensemble engendrerait des économies de coûts «proches de 120 millions d’euros par an», selon les analystes d’Oddo Securities. «Vodafone devrait clairement être tenté par une offre à 90 euros par titre KD, correspondant à un ratio de valeur d’entreprise sur Ebitda de 11,4 fois pour 2013», ce qui ferait ressortir «une prime de 17% par rapport au secteur, synergies incluses, et de 27% sans synergies». Selon Bloomberg, Vodafone s’est pour l’instant dit disposé à offrir 85 euros par action afin d’ouvrir les négociations et d'étudier les comptes.

Liberty Global, qui a déjà acquis deux réseaux câblés en Allemagne, ferait sans doute face à des risques réglementaires plus élevés, avec une part de marché post-transaction de 46% dans l’audiovisuel et de 20% dans l’internet à haut débit. L’élargissement de sa plate-forme serait néanmoins propice au lancement d’une offre «quadruple play». Contrairement à son rival britannique qui peut payer la totalité en numéraire, la probabilité d’une offre en cash et en titres du groupe américain «serait vraisemblablement moins attrayante pour certains actionnaires de KD», juge le bureau d’analyse de BoA Merrill Lynch. Le Financial Times évoque même une offre en actifs plutôt qu’en numéraire.

Ces handicaps devront être compensés par une offre plus élevée «qui pourrait atteindre 102 euros par titre, soit une valeur d’entreprise de 12 milliards d’euros pour KD». Ceci porterait le ratio de dette nette sur Ebitda de l’entité fusionnée à 5 fois d’ici à la mi-2014, contre un objectif actuel de 4,5 fois.